2017年春季房地产行业投资策略：环京风起，价值轮动-20170313-国泰君安-31页-佰策地产文库.pdf

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1、0 2017年春季投资策略研讨会 环京风起，价值轮动 行业评级：增持 证券研究报告 2017年 03月 13日 国泰君安房地产行业 2017年春季投资策略 姓名：侯丽科 邮箱： 电话： 0755-23976713 证书编号： S0880514030004 姓名：申思聪 邮箱： 电话： 0755-23976926 证书编号： S0880515010002 姓名：卜文凯 邮箱： 电话： 010-59312756 证书编号： S0880115100075 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 投资要点 行业评级 :增持 1、 变化 三四线强势回暖，低估值亟待修复 我们认为年初以来，地产板

2、块最大的超预期点在于三四线城市的持续回暖。 得益于一二线楼市的调控，三四线城市 迎来政策红利，短期限购使得部分资金流入三四线楼市，推动了三四线楼市的回暖； 而从中长期看，部分 产业和人 口从一二线城市转移 的趋势延续了三四线的回暖。 板块整体估值较低，我们预计在主题催化下， 板块近期有望迎来估值修复行情。我们认为后续政策收紧的边际影响 较小，而与上游周期品的估值“剪刀差”和港股地产板块的大幅上涨使得 A股地产板块价值凸显，板块近期有望迎 来估值修复行情。 1请参阅附注风险提示 2、 主题 大风起环京欲动，抢市场龙头扩张 京津冀是 2017年地产板块最值得期待的主题之一 。 京 津 冀是 在三大

3、一线核心城市群中发展空间最大的区域 ， 2017年 也是其近期 目标兑现的一年，时间紧、压力大、空间足，其进度最可能超出预期。公开报道的不足并不能阻挡京津 冀交通、产业、人口协同规划的趋势，后续预计会有动作持续 落地 。 龙头迎来扩张新机遇，其盈利能力和扩张速度有望超出市场预期。 龙头开发商凭借其在土地、资金、品牌、管控能 力等多方面的优势，“马太效应”更加明显，“大鱼吃小鱼”或将成为后续地产市场的常态。 3、 环境 稳发展抓放结合，促去化预期上调 2017年政策基调为抓放结合。 整体思路仍为“控一线、稳二线、盘活三四线” ，因城施策将更加明显。 在三四线销售超预期的情形下，对于地产板块各项指

4、标预期有望上调。 我们上调 2017年投资增速在 5%左右，新开 工面积增速在 2%达到 17亿平的水平，销售面积整体维持平稳态势。 4、 标的 抓主题首都领衔，大发展龙头起舞 京津冀主题推荐： 华夏幸福、荣盛发展、首开股份、北京城建，受益金融街； 龙头 企业 (包括区域龙头 )以 其资源和资金优势，在行业市占率逐步提升的时代，受益最大，估值修复最为显著， 推荐：招商蛇口、保利地产、万科 A、华侨城 A、新城 控股、中天城投 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 2请参阅附注风险提示 恒大举牌 资金驱动 进入调控周期，板块持续跑 输大盘 主题领涨： 2017年房地产板块仍以结构性行情为主

5、 。主题投资预计仍是板块最大的投资机会所 在，我们预计京津冀一体化进程提速、国企改革再掀浪潮都是催化板块的重要主题 行业轮动：房地产板块与上游周期的估值“剪刀差”有望修复。 房地产板块整体估值仍不高， 估值具备明显的优势，其与上游周期行业的估值“剪刀差”有望在主题带动下修复 数据 来源： WIND、 国泰君安证券研究 注 ：涨跌幅以 2016年初指数为基准 春季投资策略：主题领涨，行业轮动 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 3 疑虑之一：担心政策进一步收紧，从而进一步抑制需求 解惑： 1）政策态度较为明确，“因城施策”，大范围的收紧政策出台概率不大。 2）即使部分地区出台收紧政策，对

6、于地产行业整体的边际预期变化有限。 3）调控城市的楼市大多呈现供不应求的态势，市场调控趋严将反向筛选刚需客户，继续 收紧对于需求的影响有限。 疑虑之二：三四线回暖可能仅是昙花一现 疑虑之三：在存量资金博弈的市场下，板块缺乏必要的催化剂 解惑： 1）三四线城市自 2016年 10月呈现持续回暖态势，其中既有一二线楼市调控之后资金外溢 的短期因素，也有产业向三四线转移、人口向三四线回流的因素。 2）更看好核心城市周边的三四线城市，有着较强的产业和人口的支撑，而回暖态势最好 的也正是这些城市，它们有着长期产业和人口的支持，是可以持续的。 解惑： 1）在板块与上游周期品估值剪刀差扩大的情形下，地产板块

7、的估值优势逐渐显现。 2）主题将是板块最大的催化剂，我们认为京津冀一体化的进度有望超出市场预期，重新 引燃板块的热度。另外国企改革、长租公寓等都有可能产生新的投资机会。 答疑解惑：估值修复，行情可期 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 目录 03 01 02 04 变化 三四线强势回暖，低估值亟待修复 主题 大风起环京欲动，抢市场龙头扩张 环境 稳发展抓放结合，促去化预期上调 标的 抓主题首都领衔，大发展龙头起舞 4请参阅附注风险提示 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 政策红利：去库存仍为重头戏 5请参阅附注风险提示 三四线迎来政策红利，去库存仍为 2017年主基调 三四线城

8、市迎来政策黄金期， 2017年政府工作报告中提出：因城施策去库存成为重点工作。 2017年，三四线城市仍将以去库存为主基调，在一二线城市调控趋紧的情形下，部分需求的外 溢使得三四线城市近期呈现持续回暖的态势。我们预计 2017年政策对一二线楼市态度以“抓” 为主，三四线城市以“放”为主，三四线楼市迎来较好的发展时期。 会议 /单位 内容 2015/12 中央经济工作会议 去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板 2016/12 中央经济工作会议 去库存方面，要坚持分类调控，因城因地施策，重点解决三四线城市房地产库存过 多问题。要把去库存和促进人口城镇化结合起来，提高三四线城市和特大城市间基 础设

9、施的互联互通，提高三四线城市教育、医疗等公共服务水平，增强对农业转移 人口的吸引力 2016/12 全国住房和城乡建设工作 会议 2017年，我国将继续通过综合采取鼓励农民工和农民进城购房、推进棚改货币化安 置等多种举措，努力推进三四线城市和县城房地产去库存。 2017/02 国务院新闻办新闻发布会 住建部发言人：今年，按照中央经济工作会议提出的要求，要继续抓好三四线城市 去库存，解决三四线城市库存过多的问题 2017/03 政府工作报告 克强总理：分类调控去库存为 2017年重点工作。目前三四线城市房地产库存仍然较多，要支持居民自住和进城人员购房需求， 表 1: 三四线城市一直处于去库存的宽

10、松政策环境中 数据来源：政府网站、相关新闻网站、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 市场回暖：销售强势超出预期 6请参阅附注风险提示 三四线销量持续回暖，预计趋势仍将持续 平均存销比接近 2010年的低值 。 尽管三四线城市整体库存仍处于高位 ， 但是库存去化周期已经 下降至 2010年底的水平 ， 平均在 12个月附近 ， 处于 较稳定 的区间 ， 三四 线供需结构已经好转 。 三四线楼市近期销售明显优于一二线楼市 。 受本轮调控政策影响 ， 大部分一二线楼市销售出现了 明显的下滑 ， 而三四线楼市仍然保持较为强劲的销售态势 。 2017年 1-2月 ， 主要布局在

11、三四线城 市的碧桂园累计销售达到 872.6亿元 ， 同比去年 236.5亿元大增 269%。 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 三四线城市近期销售增速优于一二线城市 三四 线城市去化周期持续下行 数据来源：易居研究院、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 7请参阅附注风险提示 近三个月移动平均销售（万） 库存面积（万） 17年 2月 16年 2月 同比 17年 1月 16年 1月 同比 中部城市 徐州 137 35 286% 424 543 -22% 长三角 扬州 34 18 89% 南部沿海 汕头 26 15 76% 中部城市 岳阳 22 13 65% 南部沿

12、海 三亚 36.7 27.2 35% 268 184 46% 东部沿海 温州 47 37 28% 487 583 -16% 中部城市 南昌 50 42 21% 234 333 -30% 东部沿海 金华 14 12 15% 长三角 宁波 41.4 36.7 13% 512 581 -12% 东北 包头 19 17 9% 长三角 常熟 18 17 5% 南部沿海 海口 45 43.6 3% 638 596 7% 东北 长春 53 52 2% 996 1055 -6% 东部沿海 张家港 15 15 -1% 东部沿海 赣州 48 56 -15% 中部城市 安庆 17 21 -18% 中部城市 蚌埠 1

13、0 14 -26% 450 484 -7% 东部沿海 常州 23 38 -39% 578 761 -24% 大西南 南充 14 25 -45% 740 707 5% 大深圳 惠州 20 39 -50% 188 212 -11% 长三角 无锡 21 53 -61% 766 961 -20% 大深圳 东莞 28.8 101.6 -72% 643 575 12% 大深圳 珠海 10 39 -74% 118 128 -8% 数据来源： WIND、易居研究院、国泰君安证券研究 表 :中部大市及沿海区域的三四线城市表现更佳 区域分化：中部大市及沿海区域回暖明显 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会

14、8请参阅附注风险提示 多元驱动：三线回暖或将持续 短期看 ， 三四线楼市火热受益于一二线楼市资金的外溢以及返乡置业需求的释放 。 1） 2016年 ， 不同能级的城市的房价差距进一步拉大 ， 大部分三四线城市房价仍然波澜不惊 。 在一二线较为严 厉的限购政策下 ， 部分三四线城市出现房价上行的预期 ， 吸引了部分资金； 2） 随着一二线城市 生活成本的升高 ， 返乡置业需求有所回升 ， 也是短期三四线楼市火热的重要推动因素 。 中期看 ， 部分产业向三四线城市转移的趋势已经开始 ， 回暖或可持续 。 一二线城市的扩张明显放 缓 ， 加上核心城市高昂的置业成本 ， 迫使部分产业和置业需求向三四线

15、周边转移 ， 一线城市周边 的三四线城市受益最大 ， 如京津冀 、 珠三角周围的三四线城市 。 数据来源：各门户网站、国泰君安证券研究 表 : 产业逐渐由一线城市向周边三四线城市转移 时间 公司 原址 迁往城市 迁出部分 时间 公司 原址 迁往城市 迁出部分 2013 华为 深圳 广东东莞 总部 2015 大疆科技 深圳 广州东莞 总部 2015 极飞科技 广州 广东东莞 制造部分 2015 富士康 深圳 河南 郑州、贵 州 生 产流水线 2015 北京汽车 北京 河北沧州 生产流水线 2015 大红门服装批 发市场 北京 河北白沟 销售中心 2016 高通（讨论中） 深圳 广州东莞 办公室、

16、实验 室 2016 中兴 深圳 广东河源 生产研发基地 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 9请参阅附注风险提示 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 港股地产板块明显跑赢 A股上游周期品板块与地产板块估值剪刀差扩大 注：板块以中信指数分类为准 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 横向对比 ， 房地产板块整体存在明显低估 。 近期房地产行业与上游周期品如建筑 、 水泥板块的估 值 “ 剪刀差 ” 明显扩大 ， 其中与水泥板块的估值剪刀差处于历史地位 。 我们预计 ， 在三四线城市 持续回暖的带动下 ， 市场对板块的整体增速将向上调整 ， 近期有望迎来估值修复行情 。 港股房地产板

17、块一路上行 ， A股仍然按兵不动 。 受益于 2017年 1-2月 ， 上市公司的销售情况超出 市场预期 ， 港股房地产板块出现了大幅上涨 ， 部分港股上市公司股价创下新高 。 而 A股市场对于 政策态度尚存疑虑 ， 加上缺乏必要的催化剂 ， 仍呈按兵不动的态势 。 估值“剪刀差”有望修复 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 目录 03 01 02 04 变化 三四线强势回暖，低估值亟待修复 主题 大风起环京欲动，抢市场龙头扩张 环境 稳发展抓放结合，促去化预期上调 标的 抓主题首都领衔，大发展龙头起舞 10请参阅附注风险提示 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 11请参阅附注

18、风险提示 2010年 -2015年京津冀地区人口净增 687万 环京人口快速增长，人口外溢需求提升 北京市区设定人口红线，常住人口规模控制在 2300万人以内 。 2010年以后，随着京津冀一体化的 逐步实施和发展，首都经济圈人口吸引力大大增强。从全国范围看，京津冀地区的人口增长速度处 于较快水平 ，同时北京市人口逐步接近饱和，产业和人口外移是大势所趋。 随着二胎政策的放开，北京地区的人口压力进一步加大。 首都功能向周围城市的疏解迫在眉睫， 预计交通设施、人口规划、产业转移、资源配置等将有实质性的进展。 随着京津冀一体化的推进，产业和人口的外移是必然趋势 数据来源： WIND、国泰君安证券研究

19、 京津冀 城市 人口增长率（ %) 人口净增长数 (万人） 北京 11% 208.5 天津 19% 248 河北 3% 230.9 合计 7% 687.4 北京区域在校幼儿园和小学生数逐年上涨 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 12请参阅附注风险提示 京津冀地区 小学生数量快速增长 京津冀地区 初中学生数量较快增长 环京地区中小学生数量增长，从另一角度反映了人口的变化 中小学在校生人数由于失真程度较小，往往被用作分析各省份人口变化的重要指标。 在计划生育 政策的影响下，中国的中小学生数量在过去的 6年中显著的下降，但京津冀地区到的中小学生人数

20、处于较高的增长水平，反映了该地区总人口的增加，考虑到京津冀地区相对较高的生活成本，很多 人不会带孩子过来，因此实际的增加人数会超过中小学生人数增加比例。 大量的中小学生增加预示着 京津冀 地区未来改善性住房和学区房的需求会有进一步的增加。 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 2010年到 2015年京津冀地区中小学生数量快速增长 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 900000 北京 天津 河北 福建 上海 山东

21、 浙江 新疆 重庆 小学生净增加人数（人） 小学生净增加比例 -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% -200,000 -150,000 -100,000 -50,000 0 50,000 100,000 150,000 200,000 河北 天津 北京 湖南 广西 青海 上海 贵州 云南 新疆 初中生净增加数（人） 初中生增加比例 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 13请参阅附注风险提示 环京交通建设提速，实际进度超出预期 “大七环”打通北京周边城市群 首都新机场带动周边经济发展 数据来源：新浪财经 数据来源：网易财经 交通先行，产业布局政

22、策可期。 1）轨道交通已于 16年全 面开工，预计产业的布局规划也将提上日程，将会是京津 冀协同发展的最实质性的一步。 2）首都二机场的施工进 度也预计超出市场预期，而国家领导近期视察二机场也体 现了高层对推动京津冀区域交通发展的关注。 3）在京津 冀交通圈逐步区域完善的环境下，产业和人口的转移也预 计将有实质性的动作。 京津冀区域是中国城市圈中发展潜力最大的区域。 相 比于长三角、珠三角区域，京津冀整体起步较晚，周 边尚未形成规模化城市集群，发展空间最大。 2017年是京津冀协同发展的近期目标，时间较近，压 力较大。 预计 2017年北京的功能疏解要有实质性进展 ，因此后续政策进一步落的可能

23、性较大。 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 14请参阅附注风险提示 环京区域限购加码，京津冀区域热度提升 2016年 4月至今，环京地区各个县市相继发布楼市限购政策 。 截至目前，环京地区已有 9个县市 出台限购政策， 京津冀区域楼市热度呈现持续升温态势 ， 随着产业和人口转移的逐步落地，京 津冀区域价值将进一步提升 。 地区 出台日期 政策 廊坊 (含三河、大 厂、香河、固安 ) 2016/4/1 共涉及 9项具体措施，其中包括实行住房限购和差别化住房信贷政策，规定非当地户籍 居民家庭限购 1套住房且购房首付款比例不低于 30%。 武清 2016/9/30 在天津市拥有 1套及以上

24、住房的非天津市户籍居民家庭，暂停在市内六区和武清区范围 内再次购买住房，包括新建商品住房和二手住房。对在天津市内六区和武清区范围内 购买首套住房的非天津市户籍居民家庭，申请商业贷款首付比例不低于 40%。 怀来 2016/11/30 非本县户籍居民限购 1套住房，即：非本县户籍居民尚未拥有本县住房，可在本县购买 1套住房 (含新建商品住房和二手住房 )，且购房首付款比例不低于 30%；非本县户籍居 民已在本县拥有 1套及以上住房的，暂不得在本县购买住房。 涿州 2017/3/1 涿州拟实施限购和差别化信贷政策，非本市户籍居民仅允许购买 1套住房 (含二手房 )。 涞水 2017/3/2 非本地

25、户籍居民家庭限购 1套房且首付不低于 30%。同时在涞水购房需到房管局开具准 购证明，开发商凭准购证明与购房人签订购房合同和网签备案；本地户籍居民购买第 二套住房首付比例不低于 60%。 崇礼 2017/3/8 本区户籍居民家庭已有本区 2套以上（含 2套）普通住房的不允许购买第三套普通住房 （含二手房）；本区户籍居民购买首套普通住房或非普通住房，首付款比例均不低于 30%、 40%（此前均为 30%），购买第二套普通住房，首付款比例不低于 60%（此前为 50%），购买第二套以上非普通住房（含第二套），首付款比例不低于 70%。 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 15请参阅附注风险

26、提示 房企分化加剧，龙头持续领跑 从销售额来说，过去 5年前十大房企的市占率呈逐年上升的趋势。 其中， 2016年，恒大超越万科成为销售额最 大的开发商，市占率达到 3.17%， 2016年前十大开发商的市占率达到 18.68%，市占率进一步提升。以销售面 积衡量的市占率相对于销售额较小，但也呈现出逐年递增的趋势。 参考美国房企十强 30%左右的市场占有率，可以预期未来，行业仍存有大量大企业兼并重组小企业不断发展壮 大的机会 所谓强者恒强。 2016年全国销售额为 11.8万亿元，稳定情形每年超 10万亿的销售额测算，在假设 大房企占得 30%的市场份额下，将会产生超 3万亿的销售额，空间十分

27、巨大。 行业集中持续提升，龙头房企空间仍大 大型房企销售额市占率呈上升趋势大型房企销售面积市占率呈上升趋势 数据来源： WIND、克尔瑞、国泰君安证券研究数据来源： WIND、克尔瑞、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 16请参阅附注风险提示 随着行业进入成熟期，龙头房企将在竞争中脱颖而出 大型房企有着更强的盈利能力 竞争对于房企实力的要求更为多样。 除了资源优势，龙头房企在资金、品牌和管理方面都具有明显的优势 ，而这些竞争优势又会反过来帮助龙头房企获取更加优质的资源，从而迅速形成集聚效应，强者恒强。 随着行业壁垒的建立，地产行业将迎来稳健发展的春天。 随着行业近几年

28、整体利润增速的下滑，房企业务 类型和布局的调整也逐渐完成。龙头开发商由于其竞争优势和市占率的不断提升，业绩仍有很大的增长空 间，而且随着城镇化和人口迁移的趋势越发明显，大型房企和区域龙头仍有较大的机会。 行业壁垒逐步建立，龙头房企脱颖而出 大型房企有着更强的成本管控能力 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 17请参阅附注风险提示 政策收紧，房企迎来并购新机遇 政策趋紧的环境下，龙头开发商更显优势。 随着政府对房地产开发商的融资进一步趋严，小型开发商由于 资金和能力有限，需要与大型开发商共同合作开发，因此大型

29、开发商迎来并购的黄金时期，市占率有望加 速提升。根据万科的介绍， 2017年 1-2月，前三大开发商的市占率达到 30%以上，行业集中度提升明显。 龙头开发商向优质三四线城市扩张更为容易。 龙头开发商其本身就是品质和信誉的保证，相比而言将享受 更高的溢价，尤其是对于三四线城市，对住宅品质的需求也在逐步提高，龙头开发商向优质三四线城市的 扩张将更为容易。 政策趋紧，龙头迎来扩张新机遇 监管单位 日期 文件、事件 监管内容 央行 2016/10/13 召集 17家银行就楼市调控开会 加强 信贷结构调整，强化住房信贷管理，调控好相关贷款风险，收缩土地贷款 银监会 2016/10/21 2016年三季

30、度经济金融形势分析 会 五项监管要求 ：严控 房地产金融业务风险，严格执行房地产贷款业务规制要求和调控政策 ；审慎 开展与房地产中介和房企相关的业务 ；严控各类资金进入房地产领域 银监会 2016/11/4 关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知 严控银行资金、自营贷款、银行理财、信托公司等各种资金流向房地产行业；严控首付贷； 加强 对个人信托贷款资金流向监控，防范资金被挪用于支付购房者首付款。 上交所 2016/10/28 关于实行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函 对房企发债分类监管，收紧房企发 债 深交所 2016/11/26 关于试行房地产行业划分标准 操作指引的

31、通知 明确房地产行业划分认定 标准，并实行分类监管 发改委 2016/11/11 关于企业债券审核落实房地产 调控政策的意见 严禁 商业性房地产项目企业债融资（ 一刀切）；禁止 高库存城市发行企业债用于安置房建设 证监会 2016/11/24 关于 CISP系统“资管月报”报表更新相关事项的通知 增强资管资金流向房地产行业的监管 中基协 2017/2/13 证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第 4 禁止 私募资产管理 计划以各种方式直接 或间接投资于 16个城市普通住宅地产 项目或向 房地产 企业融资，用于补充流动资金或支付土地出让价款 ；不得 直接或间接为各类机构发放首付贷 等违规

32、行为提供便利 ； 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 目录 03 01 02 04 变化 三四线强势回暖，低估值亟待修复 主题 大风起环京欲动，抢市场龙头扩张 环境 稳发展抓放结合，促去化预期上调 标的 抓主题首都领衔，大发展龙头起舞 18请参阅附注风险提示 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 19请参阅附注风险提示 2017年政策基调：有抓有放，稳定为上 数据来源：国泰君安证券研究 中央经济工 作会议对地 产的展望 政策态度 去库存 稳发展 调节手段 制度 、 市场 、 方向 调控政策 货币政策 鼓励自住 ， 遏制投机 防止大起大落 整体宽松 ， 变化不大 支持刚需 ， 限制

33、投机 一二线 ： 抑制泡沫 三四线 ： 加速去化 制度改革 供需调节 新的方向 建立符合国情 、 适应市场 的基础性制度和长效机制 综合运用各种手段 以人为本 ， 加大供应 ， 盘活资源 卫星城市 ， 长租公寓 ， 国企改革 宏观上管住货币 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 20请参阅附注风险提示 政策与市场的博弈更加复杂 2017年政策对于一二线城市整体仍较为严厉。 高层已经多次表态并强调“房子是用来住的、不 是用来炒的”，尤其是对于此前过热的一线城市及核心二线城市，政策层面出现松动的可能性 很小，住房将逐渐回归商品属性。 2017年调控手段将更加灵活和细致。 2017年房地产市场

34、整体的目标更为复杂，随着区域分化 趋势的加深，房地产市场目标也将“因城而异”。整体仍为“控一线、稳二线、盘活三四线” 政策可能 方向猜想 当前政策 可能出现情况 可能性 影响程度 基准利率 整体呈现较为宽松的态势 去杠杆环境下，基准利率上升 小 大 土地供应 2016年主要二线城市土地供应收紧 增加土地供应以维持房价稳定和市 场平稳 较大 较大 地价调控 多城出现了地价调控措施 进一步设置土地限制门槛 较大 较小 住房相关补贴 三四线城市尚未大规模开展 增加三四线城市补贴以吸引农业转 移人口 中等 中等 调控政策 热门区域从严调控，且有继续趋紧的趋势 在经济和房地产市场大幅下行的压 力下，放松

35、时点提前 较大 大 房产税 试点城市征收但影响不大，仍在积极讨论中， 是大势所趋，但尚无明确的时间表 立法进度加快，试点范围扩大 短期出台概 率不大 若出台影响大 地产续期 全国层面尚无实施细则 中央定调，地方调节 较小 中等 REITS加速试点 尚无严格意义上的 REITs产品，以试点为主，主要受税收和立法的制约 税收政策优惠和相关立法加速出台 短期出台概 率不大 较大 数据来源：国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 21请参阅附注风险提示 投资判断：预计 2017年投资增速在 5%左右 房地产开发投资增速小幅回升 （亿元） 2016A 占比 同比 2017E 占比

36、同比 新开工 11,258 11.0% 37.0% 12,870 12.5% 14.3% 复工 61,405 59.9% 3.2% 65,121 63.5% 6.1% 拿地 18,779 18.3% 6.2% 19,000 18.5% 1.2% 保障房 11,135 10.9% 5.3% 10,873 10.6% -2.4% 总投资 102,577 6.9% 107,864 5.2% 数据来源：国泰君安证券研究 表： 2017年投资增速测算 预计 2017年投资增速在 5%左右。 2016年投资增 速达到 6.9%，预计 2017年的一二线市场仍以稳 为主，三四线仍以去库存为主，因此投资增速仍

37、 有一定的下行压力。拿地方面，预计 2017年开发 商拿地会更加积极，同时预计土地市场热度将有 所下降，预计拿地金额整体持平。 2017年投资增速有一定的下行压力 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 22请参阅附注风险提示 城市住宅去化时间持续下行 土地成交规划建面 (万平 )呈下降趋势预测 2017年新开工同 增 5%以内 开工判断：预计 2017年新开工同 增 5%以内， 新增供应减少 预测 2017年新开工面积增速在 5%以内。 2016年新开 工面积同增 8.1%，受限购政策的影响， 2017年新开工 增速下行压力较大；预计 2017年全

38、年新开工面积增速 在 5%以内 。 预计 2017年新增住宅供应减少 。 核心 城市土地供应大 幅削减，预计 2017年仍会控制供应。 房地产市场整体仍处于去库存阶段 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 数据来源：易居研究院、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 23请参阅附注风险提示 销售判断： 预计 2017年销售面积整体持平 2016年全年的销售额同比增速达到 35%。 2016年，全国商品房销售面积同升 23%，销售金 额同升 35%；国庆政策出台后，根据我们监控的数据，三四线城市销售明显回升。 预计 2017年全年的

39、销售面积持平。 2017年，货币政策预期依然较为宽松，但从调控政策的周 期来看，在上半年放松的概率不大，下半年销售情况还有待观察。在三四线城市持续回暖的 预期下，预计 2017年销售面积与同期持平。 预计 2017年销售面积持平 销售面积同比增速国庆节后有所下滑 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 销售金额同比增速高位回落 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 24请参阅附注风险提示 配置 情况：处于近年来低位 ，边际改善空间较大 基金在房地产板块配置处于低点 2016年末 房地产板块（证监会分类）整体配置较低 。 -1.73%的相对标准行业配

40、置比例使得房地产板块 成为低配最严重的板块之一。 而从历史情况来看，无论是板块投资占净值比还是相 对行业标准配置比例均处于近年来低位。 而房地产板 块整体估值并不高，因此板块下行空间有限，同时， 板块估值修复空间较大。 地产板块整体 PB也处于低位 房地产板块配置处于近年来低位 地产板块整体 PE并不算高 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 数据来源： WIND、国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 目录 03 01 02 04 变化 三四线强势回暖，低估值亟待修复 主题 大风起环京欲动，抢市场龙头扩张 环境 稳发展抓放结合，

41、促去化预期上调 标的 抓主题首都领衔，大发展龙头起舞 25请参阅附注风险提示 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 26请参阅附注风险提示 环北京土地大户最先受益于京津冀加速 抓主题京城四少，大发展龙头起舞 龙头业绩确定性强，分化中领先行业 （ 1） 京津冀加速直接带动利好相应布局的开发商 。 随 着北京交通线贯通 ， 产业转移加速 ， 将带动人口持续外 溢 ， 直接利好环北京拥有大量土地储备的开发商 。 北京 仍为中国 金融 、 政治 、 经济等 多个中心 ， 且土地出让逐 年减少 ， 布局于首都的开发商土地储备价值较高 。 （ 2） 推荐京津冀之 “ 京城四少 ” ： 华夏幸福 、

42、荣盛发 展 、 首开股份 、 北京城建； （ 1） 调控趋紧 ， 也是行业集中度提升的时候 。 龙头房 企在品牌 、 管控 、 融资成本等方面拥有不可逾越的优势 ， 从而迅速形成马太效应 ， 强者恒强 。 尽管行业整体利 润增速下滑 ， 龙头开发商将不断通过并购重组提高市占 率 ， 业绩仍有很大的增长空间 。 （ 2） 推荐龙头房企系列 ： 保利 地产 、 招商蛇口 、 万科 A 、 华侨城 A、 新城 控股 、 中天城投 。 销售额 销售面积 绝对值 （亿） 全国排名 绝对值 （万平） 全国排名 万科 A 3622 2 2756 3 保利地产 2203 5 1665 5 招商蛇口 735.2

43、 14 469 21 新城控股 685 15 595 15 华侨城 A 275 62 59 157 表： 2016年龙头销售情况 环北京开发商于河北拥有丰富土地储备 数据来源：克尔瑞，国泰君安证券研究 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 27请参阅附注风险提示 京津冀主题排头兵 荣盛发展、华夏幸福 荣盛发展：康旅金融加码，高增长低估值首选 （ 1） 业绩大超市场预期 ， 大股东持续增持 。 2016年实 现营业收入 306亿 ， 同增 30.64%；实现净利润 41亿 ， 同 比大增 70.04%；基本每股收益 0.94元 ， 对应 2016年 PE 不到 10px。 基于对公司持续稳

44、定发展的坚定信心和对公 司价值的高度认可 ， 大股东持续增持 ， 截至 1月 29日 ， 荣盛控股累计增持公司股份约 5200万股 ， 增持均价 7.17 元 /股 。 （ 2） 康旅布局全国 ， 金融加速提升估值 。 公司康旅项 目标杆野三坡项目赢得了国务院领导高度关注 ， 又陆续 布局四川广汉三星堆 、 西安临潼秦文化等项目 ， “ 盛行 天下 ” 雏形已现 。 参与控股辽宁振兴银行代表金融板块 的转型提速 ， 带来业绩和估值的双重提升 。 华夏幸福：“由楼向城”，业务结构持续优化 （ 1） 千亿龙头起航 ， 产业服务飞速发展 。 2016年销售 额约 1200亿 ， 大幅增长 66.43

45、%， 根据观点地产网的统 计 ， 排名全国第八；在产业新城开发建设板块 ， 园区结 算收入的增速远大于销售额的增速 ， 而产业园区配套的 销售面积增速仅为 11%， 公司的业务结构正在逐渐向利 润更高 、 发展前景更为广阔的产业发展服务方面转移 。 （ 2） 盈利模式清晰可鉴 ， “ 由楼向城 ” 全国布局 放眼全国 ， 其产业新城模式最为成熟 ， 且受政府认可度 较高 。 产业新城布局立足京津冀 ， 辐射长江 、 珠三角经 济带 ， 近期在四川 、 重庆 、 湖北 、 安徽 、 浙江 、 江苏 、 广东等均有新拓展 ， 提前占领价值洼地 ， 享受政策红利 于环北京拥有充足的土地储备，随京津冀

46、一体化进程的持续推进，将持续享受首都人口和 产业的外溢红利，业绩增速和持续性很高。 国泰君安证券 2017年春季投资策略研讨会 28请参阅附注风险提示 重点公司盈利预测与估值 数据来源：国泰君安证券研究 证券简称 03.09股价 15A EPS 16E EPS 15A PE 16E PE PB RNAV 溢价率 总市值 总股本 年初涨幅 投资评级 万科 A 20.5 1.64 1.96 12.5 10.5 2.3 16.7 23% 2264.1 110.4 0% 增持 保利地产 9.7 1.04 1.10 9.3 8.8 1.4 10.4 -7% 1145.5 118.6 6% 增持 招商蛇口

47、 17.5 0.61 1.05 28.6 16.7 2.8 20.6 -15% 1386.4 79.0 7% 增持 荣盛发展 8.9 0.56 0.94 16.0 9.4 1.8 7.6 18% 387.9 43.5 14% 增持 华夏幸福 26.6 1.62 2.07 16.4 12.9 3.4 16.4 62% 786.3 29.5 11% 增持 北京城建 14.1 0.91 1.01 15.5 13.9 1.2 18.8 -25% 220.8 15.7 6% 增持 滨江集团 7.2 0.32 0.46 22.5 15.7 1.8 7.8 -7% 225.3 31.1 4% 增持 华侨城

48、A 7.4 0.57 0.80 13.1 9.3 1.5 14.5 -49% 608.9 82.1 7% 增持 苏宁环球 7.2 0.30 0.48 24.3 15.1 3.0 10.8 -34% 218.5 30.3 -17% 增持 中天城投 6.5 0.55 0.77 11.7 8.4 2.2 5.5 18% 304.8 47.0 -6% 增持 东旭蓝天 12.4 0.05 0.19 267.7 65.4 1.5 6.0 107% 166.1 13.4 1% 增持 格力地产 5.9 0.67 2.37 8.8 2.5 1.7 15.5 -62% 121.1 20.6 1% 增持 天健集团

49、9.3 0.33 0.37 28.4 24.9 1.8 22.0 -58% 111.5 12.0 -4% 增持 皇庭国际 12.8 0.03 0.26 383.4 49.3 2.9 10.9 18% 147.0 11.5 -3% 增持 蓝光发展 8.7 0.38 0.49 23.2 18.0 2.0 10.9 -20% 186.8 21.4 -10% 增持 首开股份 12.3 0.81 0.84 15.2 14.6 1.1 19.0 -35% 316.0 25.8 4% 增持 大名城 8.4 0.18 0.24 45.3 34.9 2.0 7.0 19% 206.9 24.8 -6% 增持 南国置业 5.1 0.02 0.03 285.8 168.7 1.9 6.0 -16% 87.7 17.3 -3% 增持 金科股份 5.7 0.24 0.