2023年H1房地产行业板块财报综述：板块继续缩表优质房企未来弹性可期-230904.pdf

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1、 行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业深度行业深度 证券研究报告证券研究报告 房地产房地产 20232023 年年 0909 月月 0404 日日 板块继续缩表，优质房企未来弹性可期板块继续缩表，优质房企未来弹性可期 看好看好 2023H12023H1 房地产板块财报综述房地产板块财报综述 相关研究相关研究 下调限购城市首付比下限，降低存量首下调限购城市首付比下限，降低存量首套房贷利率套房贷利率-首付比例和存量房贷利率首付比例和存量房贷利率下调政策点评下调政策点评 2023 2023 年年 9 9 月月 1 1 日日 低基数下销售继续大降，政策转向助力低基数下销售继续大降，政策转向助力

2、探底修复探底修复-20232023 年年 8 8 月房企销售数据点月房企销售数据点评评 2023 2023 年年 8 8 月月 3131 日日 证券分析师证券分析师 袁豪袁豪 A0230520120001 A0230520120001 陈鹏陈鹏 A0230521110002 A0230521110002 联系人联系人 陈鹏陈鹏 (8621)23297818(8621)23297818 本期投资提示：本期投资提示：23H123H1 板块营收板块营收稳定、稳定、毛利率下行毛利率下行，叠，叠加费率企稳、少数损益比回升加费率企稳、少数损益比回升，业绩，业绩仍仍呈下滑态势呈下滑态势。23H123H1 板

3、块营收同比板块营收同比+7.37.3%，较，较 2 22 2 年年+1 12.82.8pctpct；从房企结构来看从房企结构来看营收增速营收增速：三三线线+8.58.5%二二线线+8.38.3%一线一线 6 6.2%.2%。23H123H1 净利润同比净利润同比-5 5%，较，较 2 22 2 年年+430430pctpct；板块业绩同比降幅板块业绩同比降幅收窄、但仍在低位，业绩增速低源于行业风险事件频发、利润率下行以及结算节奏导致收窄、但仍在低位，业绩增速低源于行业风险事件频发、利润率下行以及结算节奏导致；从房企结构来看从房企结构来看业绩增速业绩增速：三线三线 5 51 1%二线二线+1 1

4、%一一线线-9 9%，其中二三线房企业绩，其中二三线房企业绩增长源增长源于低基数效应于低基数效应。展望后续，尽管展望后续，尽管 2222 年业绩大幅下降形成了低基数、预收款锁定率年业绩大幅下降形成了低基数、预收款锁定率 0.90.91 1 倍，倍，但房企资金端仍显紧张、影响竣工结算节奏，但房企资金端仍显紧张、影响竣工结算节奏，毛利率仍将略有下行、减值仍有压力，综合毛利率仍将略有下行、减值仍有压力，综合考虑预计考虑预计 2323 年板块业绩仍将偏弱。年板块业绩仍将偏弱。23H123H1 毛利率毛利率再再下降、下降、净利率净利率略升略升，三项费率，三项费率企稳企稳、少数损益比、少数损益比提升提升、

5、减值、减值下降下降。23H123H1板块毛利率板块毛利率 18.318.3%，较，较 2 22 2 年年-0.50.5pctpct，源于房企一般结算周期滞后于拿地源于房企一般结算周期滞后于拿地 2.52.5-3 3 年，目前年，目前正结算正结算 2020 年高价拿地并限价严格阶段的项目；从房企结构来看毛利率：一线年高价拿地并限价严格阶段的项目；从房企结构来看毛利率：一线 19.119.1%三线三线1 18.48.4%二线二线 1 16.66.6%。2 23H13H1 三项费用率三项费用率 9.9.4 4%，较，较 2 22 2 年年-0.30.3pctpct。2 23H13H1 少数股东损益比

6、少数股东损益比+4343%，二线房企二线房企业绩为负业绩为负拉高板块损益比拉高板块损益比。2 23H13H1 减值损失占营收比为减值损失占营收比为 1.01.0%，同比，同比-0.20.2pctpct。毛利率下降、少数股东损益比提升。毛利率下降、少数股东损益比提升，对冲费用率略降、减值损失占比回落，对冲费用率略降、减值损失占比回落，综合综合导致导致 2 23H13H1 净利率净利率升至升至 2.12.1%，较，较 2 22 2 年年+5+5.3.3pctpct；从房企结构来看净利率：一线；从房企结构来看净利率：一线 5.55.5%三三线线 2.12.1%二线二线-4.74.7%。展望后续，预计

7、板块毛利率和净利率仍将处于偏弱状态，但鉴于行。展望后续，预计板块毛利率和净利率仍将处于偏弱状态，但鉴于行业出清格局优化、政府持续维稳行业、以及拿地隐含毛利率有所提升，预计优质房企的毛业出清格局优化、政府持续维稳行业、以及拿地隐含毛利率有所提升，预计优质房企的毛利率将逐步见底改善。利率将逐步见底改善。2 23H13H1 净负债率净负债率下降下降，现金短债比现金短债比回升，源于拿地大幅放缓回升，源于拿地大幅放缓。2 23H13H1 末板块资产负债率为末板块资产负债率为7 77.57.5%、较、较 2 22 2 年末年末-0.0.7 7pctpct；剔预收款后负债率为；剔预收款后负债率为 7 71.

8、91.9%，较，较 2 22 2 年末年末-1.11.1pctpct；净负债率；净负债率8 80.10.1%、较、较 2 22 2 年末年末-1.51.5pctpct，其中二线房企杠杆率，其中二线房企杠杆率高位回升高位回升，源于货币现金减少和表外负，源于货币现金减少和表外负债回表或偿付，债回表或偿付，2121-2 23 3 年企业风险事件频发，部分企业负债规模上升明显，但后续随着供年企业风险事件频发，部分企业负债规模上升明显，但后续随着供给侧端防风险政策持续推出，预计房企后续仍将管控杠杆水平趋于稳定。从房企未售库存给侧端防风险政策持续推出，预计房企后续仍将管控杠杆水平趋于稳定。从房企未售库存占

9、比总资产进一步下行至历史新低来看，后续行业仍有补库存需求。占比总资产进一步下行至历史新低来看，后续行业仍有补库存需求。2 23H13H1 末板块现金短末板块现金短债比为债比为 1.1.2 2 倍，较倍，较 2 22 2 年年+11+11%，其中一线、三线房企分别为，其中一线、三线房企分别为 2 2.0.0 倍、倍、1 1.4.4 倍，但二线房企倍，但二线房企仍处于仍处于 0 0.5.5 倍倍低位低位，低于，低于 1111 年年 0.90.9 倍和倍和 1414 年的年的 0 0.6.6 倍，并考虑受限现金后，则远差于倍，并考虑受限现金后，则远差于 1111年和年和 1414 年，导致房企频频出

10、险。年，导致房企频频出险。2 23H13H1 销售回款销售回款同比微增同比微增，预收锁定率处低位、其中一二线房企仍相对较高。，预收锁定率处低位、其中一二线房企仍相对较高。2 23H13H1 板块板块销售回款销售回款同比微增同比微增，源于源于 2 23 3H H1 1 销售有所复苏，销售有所复苏，2 23 3H H1 1 板块销售商品及劳务的现金流入同板块销售商品及劳务的现金流入同比比+7.67.6%。2 23 3H H1 1行业销售商品及劳务的现金流入对营收覆盖比为行业销售商品及劳务的现金流入对营收覆盖比为1 10808%，较，较2 22 2年年+2323pctpct；2 23H13H1 预收

11、账款同比预收账款同比-1 14.04.0%，较，较 2 22 2 年年-1 1pctpct；1919-2 23 3H H1 1 预收账款锁定率分别为预收账款锁定率分别为 1.301.30、1.01.07 7、1.01.04 4 倍倍、0.90.96 6 倍倍和和 0 0.91.91 倍倍、处于低位，这意味着后续可结算资源储备的进一步下降，其、处于低位，这意味着后续可结算资源储备的进一步下降，其中一线中一线 1.1.1 1 倍、二线倍、二线 1.1.7 7 倍仍相对较高。倍仍相对较高。投资分析意见：投资分析意见：板块继续缩表，优质房企未来弹性可期板块继续缩表，优质房企未来弹性可期，维持“看好”评

12、级。维持“看好”评级。2023H12023H1 房房地产板块继续缩表，整体业绩下滑趋势收窄、探底可期，优质房企未来成长性更佳。近期地产板块继续缩表，整体业绩下滑趋势收窄、探底可期，优质房企未来成长性更佳。近期政治局会议中行业政策转向积极支持，央行、证监会、住建部等也接连确认支持方向，预政治局会议中行业政策转向积极支持，央行、证监会、住建部等也接连确认支持方向，预计房地产供需两端政策将加速放松，其中关注一二线城市政策放松及城中村改造政策的加计房地产供需两端政策将加速放松，其中关注一二线城市政策放松及城中村改造政策的加速落地，预计核心城市销售也将逐步改善，格局优化下优质房企成速落地，预计核心城市销

13、售也将逐步改善，格局优化下优质房企成长空间打开，并将受益长空间打开，并将受益于政策放松和格局优化双重利好。我们维持房地产板块“于政策放松和格局优化双重利好。我们维持房地产板块“看好看好”评级，”评级，1 1）推荐优质房企：）推荐优质房企：A A 股：华发股份、招商蛇口、滨江集团、保利发展、建发股份、金地集团、新城控股、万股：华发股份、招商蛇口、滨江集团、保利发展、建发股份、金地集团、新城控股、万科科 A A；H H 股：越秀地产、华润置地、建发国际、龙湖集团、中海外发展；股：越秀地产、华润置地、建发国际、龙湖集团、中海外发展；2 2）建议关注城）建议关注城中村改造受益企业：深圳：天健集团；广州

14、：越秀地产；北京：城建发展；上海：中华企中村改造受益企业：深圳：天健集团；广州：越秀地产；北京：城建发展；上海：中华企业。此外，维持物业管理板块“业。此外，维持物业管理板块“看好看好”评级，推荐：保利物业、中海物业、华润万象、万”评级，推荐：保利物业、中海物业、华润万象、万物云、新大正，建议关注：招商积余物云、新大正，建议关注：招商积余。风险提风险提示：示：房地产调控政策进一步收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占房地产调控政策进一步收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占比再提升。比再提升。请务必仔细阅读正文请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明之后的各项信息披露与声明 行业深度行业深度 请务必仔

15、细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 2 2 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 投资案件投资案件 结论和投资结论和投资分析意见分析意见 2023H12023H1 房地产板块继续缩表，整体业绩下滑趋势收窄、探底可期，优质房企未来房地产板块继续缩表，整体业绩下滑趋势收窄、探底可期，优质房企未来成长性更佳。近期政治局会议中行业政策转向积极支持，央行、证监会、住建部等也接成长性更佳。近期政治局会议中行业政策转向积极支持，央行、证监会、住建部等也接连确认支持方向，预计房地产供需两端政策将加速放松，其中关注一二线城市政策放松连确认

16、支持方向，预计房地产供需两端政策将加速放松，其中关注一二线城市政策放松及城中村改造政策的加速落地，预计核心城市销售也将逐步改善，格局优化下优质房企及城中村改造政策的加速落地，预计核心城市销售也将逐步改善，格局优化下优质房企成成长空间打开，并将受益于政策放松和格局优化双重利好。我们维持房地产板块“看好”长空间打开，并将受益于政策放松和格局优化双重利好。我们维持房地产板块“看好”评级，评级，1 1）推荐优质房企：）推荐优质房企：A A 股：华发股份、招商蛇口、滨江集团、保利发展、建发股股：华发股份、招商蛇口、滨江集团、保利发展、建发股份、金地集团、新城控股、万科份、金地集团、新城控股、万科 A A

17、；H H 股：越秀地产、华润置地、建发国际、龙湖集团、股：越秀地产、华润置地、建发国际、龙湖集团、中海外发展；中海外发展；2 2）建议关注城中村改造受益企业：深圳：天健集团；广州：越秀地产；）建议关注城中村改造受益企业：深圳：天健集团；广州：越秀地产；北京：城建发展；上海：中华企业。此外，维持物业管理板块“看好”评级，推荐：保北京：城建发展；上海：中华企业。此外，维持物业管理板块“看好”评级，推荐：保利物业、中海物业、华润万象、万物云、新大正，建议关注：招商积余。利物业、中海物业、华润万象、万物云、新大正，建议关注：招商积余。原因及逻辑原因及逻辑 自自 2 2021021 年下半年开始，房企资

18、金链压力年下半年开始，房企资金链压力大幅提升，债务违约大幅提升，债务违约/展期频现。展望后展期频现。展望后续，考虑到房地产仍是我国国民经济支柱产业，稳经济则亟需稳地产，续，考虑到房地产仍是我国国民经济支柱产业，稳经济则亟需稳地产，预计供需两端政预计供需两端政策仍将更加积极策仍将更加积极。考虑到当前竣工结算和结算毛利率已处于底部区域，但同时考虑。考虑到当前竣工结算和结算毛利率已处于底部区域，但同时考虑20212021H2H2 至今至今销售表现销售表现低迷低迷和预收账款锁定率走低，将综合推动和预收账款锁定率走低，将综合推动 2323 年板块业绩仍将偏年板块业绩仍将偏弱。从毛利率、净利率、三项费率、

19、净负债率、现金短债比等多维度指标来看，一线房弱。从毛利率、净利率、三项费率、净负债率、现金短债比等多维度指标来看，一线房企仍显著好于二三线房企，优质房企拥有更好的综合实力或预示着其将在本轮行业加速企仍显著好于二三线房企，优质房企拥有更好的综合实力或预示着其将在本轮行业加速出清后的格局优化阶段，获得更好的成长空间。出清后的格局优化阶段，获得更好的成长空间。有别于大众的认识有别于大众的认识 市场认为地产行业市场认为地产行业量价企稳不具备持续性量价企稳不具备持续性，而我们认为，供给端调控将重塑行业格，而我们认为，供给端调控将重塑行业格局，有利于推动行业更长期稳健地发展局，有利于推动行业更长期稳健地发

20、展。需求端，。需求端，7 7 月下旬以来，国常会、政治局会议、月下旬以来，国常会、政治局会议、住建部、证监会持续积极表态，房地产市场供求关系已发生重大变化，需适时调整优化住建部、证监会持续积极表态，房地产市场供求关系已发生重大变化，需适时调整优化房地产政策；房地产政策；8 8 月月 2525 日住建部、央行、金融监管总局等三部委明确首套房贷“认房不日住建部、央行、金融监管总局等三部委明确首套房贷“认房不认贷”，随后广州、深圳、厦门、中山等城市更进；认贷”，随后广州、深圳、厦门、中山等城市更进；8 8 月月 3131 日，央行、国家金融监督管日，央行、国家金融监督管理总局联合下发通知，首套和二套

21、最低首付款比例政策下限统一为不低于理总局联合下发通知，首套和二套最低首付款比例政策下限统一为不低于 20%20%和和 30%30%；同时积极推动城中村改造是打造扩内需稳经济的重要工具。当前行业已经进入同时积极推动城中村改造是打造扩内需稳经济的重要工具。当前行业已经进入政策密集政策密集期，预计后续一二线政策迎来优化、行业需求有望得到持续复苏期，预计后续一二线政策迎来优化、行业需求有望得到持续复苏，格局优化下优质房企，格局优化下优质房企成长空间打开成长空间打开。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 3 3 页页 共共 1919

22、 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 1 123H123H1 板块营收稳定，业绩下滑态势收窄板块营收稳定，业绩下滑态势收窄 .6 6 1.1 23H11.1 23H1 营收同比营收同比+7%+7%、较、较 2222 年回升，从结构来看：三线年回升，从结构来看：三线+8.5%+8.5%二线二线+8.3%+8.3%一线一线+6.2%+6.2%.6 6 1.2 23H11.2 23H1 净利润同比净利润同比-5%5%，下跌源于房企持续暴雷、毛利率下行，从结，下跌源于房企持续暴雷、毛利率下行，从结构来看：三线构来看：三线+51%+51%二线二线+1%+1%一线一线-9%9%.6 6 2 223H

23、123H1 毛利率继续下行，三项费率企稳、少数损益比回升、毛利率继续下行，三项费率企稳、少数损益比回升、减值下行，净利率转正减值下行，净利率转正 .7 7 2.1 23H12.1 23H1 板块毛利率为板块毛利率为 18%18%、继续下行，从结构来看：一线、继续下行，从结构来看：一线 19%19%三线三线18%18%二线二线 17%17%.7 7 2.2 23H12.2 23H1 板块净利率板块净利率 2%2%、较、较 2222 年末转正，从结构来看：一线年末转正，从结构来看：一线 5.5%5.5%三线三线 2.1%2.1%二线二线-4.7%4.7%.8 8 2.3 23H12.3 23H1

24、三项费用率为三项费用率为 9%9%、较、较 2222 年下降年下降 0.3pct0.3pct，从结构来看：一线，从结构来看：一线6%6%三线三线 11%11%30%三线三线 26%26%二线二线-25%25%.9 9 2.5 23H12.5 23H1 减值损失占比减值损失占比 1.0%1.0%，同比，同比-0.2pct0.2pct，从结构来看：二线，从结构来看：二线 2.5%2.5%三线三线 1.3%1.3%一一线线 0.2%0.2%.1010 3 323H123H1 末净负债率下降，现金短债比回升末净负债率下降，现金短债比回升 .1111 3.1 23H13.1 23H1 末资产负债率为末资

25、产负债率为 78%78%、较、较 2222 年略降，主要源于拿地大幅放缓年略降，主要源于拿地大幅放缓1111 3.2 23H13.2 23H1 末净负债率为末净负债率为 80%80%、较、较 2222 年末下降年末下降 2pct2pct，二线房企杠杆高位，二线房企杠杆高位回升回升.1313 3.3 23H13.3 23H1 末现金短债比为末现金短债比为 1.21.2 倍、较倍、较 2222 年略升，一二三线均有所回升年略升，一二三线均有所回升1414 4 423H123H1 销售回款增速回升，预收锁定率下滑、其中一二线房销售回款增速回升，预收锁定率下滑、其中一二线房企仍较高企仍较高 .1515

26、 4.1 23H14.1 23H1 销售回款同比销售回款同比+8%+8%、低基数下由负转正、低基数下由负转正.1515 4.2 23H14.2 23H1 末预收账款锁定率为末预收账款锁定率为 0.90.9 倍，从结构来看：二线倍，从结构来看：二线 1.71.7 倍倍 一线一线1.11.1 倍倍 三线三线 0.60.6 倍倍 .1616 5.5.投资分析意见：投资分析意见：板块继续缩表，优质房企未来弹性可期板块继续缩表，优质房企未来弹性可期，维，维目录目录 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 4 4 页页 共共 1919

27、页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 持持“看好看好”评级评级.1717 6.6.风险提示：房地产调控政策进一步收紧，销售和融资资金再风险提示：房地产调控政策进一步收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占比再提升趋紧、受限占比再提升 .1818 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 5 5 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图表目录图表目录 图图 1 1：20112011-2023H12023H1 房地产板块营业收入增长率房地产板块营业收入增长率 .6 6 图图 2 2：20112011-202

28、3H12023H1 房地产板块净利润增长率房地产板块净利润增长率.7 7 图图 3 3：20172017-2023H12023H1 房地产板块毛利率水平房地产板块毛利率水平 .8 8 图图 4 4：20172017-2023H12023H1 房地产板块净利率水平房地产板块净利率水平 .8 8 图图 5 5：20172017-2023H12023H1 房地产板块三项费用率水平房地产板块三项费用率水平 .9 9 图图 6 6：20172017-2023H12023H1 房地产板块少数股东损益占比房地产板块少数股东损益占比 .1010 图图 7 7：20112011-2023H12023H1 房地产

29、板块减值损失占比房地产板块减值损失占比.1111 图图 8 8：20112011-2023H12023H1 房地产板块资产负债率房地产板块资产负债率 .1212 图图 9 9：20112011-2023H12023H1 房地产板块预收款房地产板块预收款/总资产总资产 .1212 图图 1010：20112011-2023H12023H1 房地产板块剔预资产负债率房地产板块剔预资产负债率 .1212 图图 1111：20112011-2023H12023H1 房地产板块净负债率房地产板块净负债率 .1313 图图 1212：20112011-2023H12023H1 房地产板块未售存货同比走势房

30、地产板块未售存货同比走势 .1414 图图 1313：20112011-2023H12023H1 房地产板块未售存货占比总资产情况房地产板块未售存货占比总资产情况 .1414 图图 1414：20112011-2023H12023H1 房地产板块现金短债比情况房地产板块现金短债比情况 .1515 图图 1515：20132013-20222022 年房地产板块年房地产板块 EBITDAEBITDA 利息覆盖倍数情况利息覆盖倍数情况 .1515 图图 1616：20112011-2023H12023H1 房地产板块销售商品及劳务的现金流入累计同比房地产板块销售商品及劳务的现金流入累计同比 .16

31、16 图图 1717：20112011-2023H12023H1 房地产板块销售商品及劳务的现金流入对营收覆盖水平房地产板块销售商品及劳务的现金流入对营收覆盖水平1616 图图 1818：20112011-2023H12023H1 房地产板块预收帐款锁定率情况房地产板块预收帐款锁定率情况.1717 图图 1919：20052005-2023H12023H1 房地产板块机构配置情况房地产板块机构配置情况.1818 表表 1 1：主流：主流 AHAH 上市房企估值表上市房企估值表 .1818 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第

32、第 6 6 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 1 123H123H1 板块营收板块营收稳定稳定，业绩，业绩下滑态势收窄下滑态势收窄 1.11.1 2 23 3H1H1 营收同比营收同比+7+7%、较、较 2 22 2 年年回升回升，从结构来看：，从结构来看：三三线线+8.58.5%二线二线+8.3%8.3%一线一线+6.26.2%2022023 3H1H1，房地产板块整体主营业务收入同比，房地产板块整体主营业务收入同比+7.3+7.3%，较，较 2022022 2 年度年度+12.8+12.8pctpct。其中，。其中，一线房企营业收入同比一线房企营业收入同比+6

33、.26.2%，较，较 20222022 年度年度+0.30.3pctpct；二线房企营业收入同比；二线房企营业收入同比+8.38.3%，较，较20222022 年度年度+35.635.6pctpct；三线房企营业收入同比三线房企营业收入同比+8.58.5%，较，较 20222022 年度年度+7.67.6pctpct。2023H12023H1 房地产板块营业收入增速房地产板块营业收入增速有所稳定有所稳定，二三线房企二三线房企由于由于低基数效应增速更高低基数效应增速更高。从结构来看，营收增速整体呈现从结构来看，营收增速整体呈现三线三线 二二线线 一一线的现象，其中，线的现象，其中，二三线房企自二

34、三线房企自 2 2021021-20222022年营收增速下降最为明显，而一线房企由于年营收增速下降最为明显，而一线房企由于融资端更具优势，竣工节奏相对稳定融资端更具优势，竣工节奏相对稳定，持续保，持续保持正增长持正增长。其中，一线房企中，。其中，一线房企中，金地集团金地集团录得录得 3131%的高增速，领跑一线房企，的高增速，领跑一线房企，保利保利（+2424%）、华侨城（华侨城（+19%19%）增速可观增速可观。二线房企中，二线房企中，首开股份（首开股份（+173%173%）、滨江集团（）、滨江集团（+153%153%）、）、荣盛发展荣盛发展(+57%)+57%)，领跑二线房企。，领跑二线

35、房企。图图 1 1：2012011 1-2022023 3HH1 1 房地产板块营业收入增长率房地产板块营业收入增长率 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 1.21.2 2 23 3H1H1 净利润同比净利润同比-5 5%，下跌源于房企，下跌源于房企持续暴雷持续暴雷、毛利、毛利率下行，从结构来看：三线率下行，从结构来看：三线+51+51%二线二线+1 1%一线一线-9%9%2023H12023H1，房地产板块整体净利润同比，房地产板块整体净利润同比-5 5.4.4%，较，较 20222022 年年+429.6429.6pctpct。其中，一线房。其中，一线房企净利

36、润同比企净利润同比-9.9.4 4%，较，较 20222022 年年+35.635.6pctpct；二线房企净利润同比；二线房企净利润同比+0.90.9%，较，较 20222022 年年+73.773.7pctpct；三线房企净利润同比；三线房企净利润同比+50.9+50.9%，较，较 20222022 年年+995.8995.8pctpct。(40.0)(40.0)(30.0)(30.0)(20.0)(20.0)(10.0)(10.0)0.00.010.010.020.020.030.030.040.040.050.050.060.060.020112011 20122012 2013201

37、3 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 23Q123Q1 23H123H1一线公司一线公司二线公司二线公司三线公司三线公司板块总体板块总体(%)(%)行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 7 7 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 2023H12023H1，房地产板块净利润，房地产板块净利润在低基数效应下在低基数效应下同比同比仍有下滑仍有下滑，净利润增速低于营收增净利润增

38、速低于营收增速主要由于行业风险事件频发、利润率下行以及结算节奏导致。速主要由于行业风险事件频发、利润率下行以及结算节奏导致。从结构来看，净利润增速从结构来看，净利润增速整体呈现整体呈现三线三线 二线二线 一线一线。其中，一线房企中，。其中，一线房企中，招商蛇口、保利发展招商蛇口、保利发展净利润净利润增速分别增速分别录得录得+14%14%、+13%13%的的增速，领跑一线房企。二线房企中，增速，领跑一线房企。二线房企中，*ST*ST 蓝光蓝光（+2929%）、华夏幸福（）、华夏幸福（-135%135%）、）、金科股份（金科股份（-35%35%）、中南建设（）、中南建设（+51%51%）、首开股份

39、（）、首开股份（-34%34%）、）、STST 世茂（世茂（+46%46%）业绩）业绩与与 2 22H2H1 1 一致、均为负值；荣盛发展（一致、均为负值；荣盛发展（+105%105%）业绩由负转正）业绩由负转正。图图 2 2：2012011 1-2023H12023H1 房地产板块净利润增长率房地产板块净利润增长率 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 2 223H123H1 毛利率毛利率继续下行继续下行，三项费率，三项费率企稳企稳、少数损、少数损益比益比回升回升、减值、减值下行，净利率转正下行，净利率转正 2.1 2.1 23H123H1 板块毛利率为板块毛利率

40、为 1818%、继续下行，从结构来看：、继续下行，从结构来看：一线一线 1919%三线三线 1 18 8%二线二线 1717%2023H12023H1，房地产板块整体毛利率为，房地产板块整体毛利率为 1818.3.3%，较，较 20222022 年年-0.50.5pctpct。其中，一线房企毛。其中，一线房企毛利率为利率为 1 19.19.1%，较，较 20222022 年年-1.31.3pctpct；二线房企毛利率为；二线房企毛利率为 1 16.6.6 6%，较，较 20222022 年年+2.32.3pctpct；三；三线房企毛利率为线房企毛利率为 1 18.48.4%，较，较 20222

41、022 年年-1.61.6pctpct。2023H12023H1，房地产板块结转毛利率继续下行，房地产板块结转毛利率继续下行，主要由于，主要由于 2020-2121 年高地价低毛利项目逐年高地价低毛利项目逐步结算步结算。从结构来看，毛利率整体呈现从结构来看，毛利率整体呈现一一线线 三三线线 二线。二线。一线房企毛利率居中主要源于其一线房企毛利率居中主要源于其拿地模式多样并且拿地成本管控能力较强；拿地模式多样并且拿地成本管控能力较强；三线房企毛利率较高，主要源于其大多采取囤三线房企毛利率较高，主要源于其大多采取囤地模式，土地成本相对更低；二线房企由于其扩张意愿较强，在利润率和扩规模之间更多地模式

42、，土地成本相对更低；二线房企由于其扩张意愿较强，在利润率和扩规模之间更多倾向于后者，故销售毛利率相对更低。倾向于后者，故销售毛利率相对更低。在我们重点关注的一二线房企中，保利发展（在我们重点关注的一二线房企中，保利发展（2 21 1%）、）、华侨城（华侨城（20%20%）毛利率相对较高，或具有较强的区域资源优势，包括：苏宁环球（）毛利率相对较高，或具有较强的区域资源优势，包括：苏宁环球（6 63 3%）、）、*S*ST T泛海（泛海（4040%）等，其毛利率仍相对较高。）等，其毛利率仍相对较高。(1120.0)(1120.0)(920.0)(920.0)(720.0)(720.0)(520.0

43、)(520.0)(320.0)(320.0)(120.0)(120.0)80.080.020112011 20122012 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 23Q123Q1 23H123H1一线公司一线公司二线公司二线公司三线公司三线公司板块总体板块总体(%)(%)行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 8 8 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图图

44、 3 3：2012017 7-2023H12023H1 房地产板块毛利率水平房地产板块毛利率水平 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 2.2.2 2 23H123H1 板块净利率板块净利率 2 2%、较较 2 22 2 年末转正年末转正，从结构来看：，从结构来看：一线一线 5 5.5.5%三线三线 2.12.1%二线二线-4.74.7%2023H12023H1，房地产板块整体净利率为，房地产板块整体净利率为 2.2.1 1%，较，较 20222022 年年+5.35.3pctpct。其中，一线房企净利。其中，一线房企净利率为率为 5 5.5.5%，较，较 2022

45、2022 年年+2.0+2.0pctpct；二线房企净利率为；二线房企净利率为-4.74.7%，较，较 20222022 年年+1 12.12.1pctpct；三线；三线房企净利率为房企净利率为 2 2.1.1%，较，较 20222022 年年+6.56.5pctpct。2023H12023H1，房地产板块整体净利率，房地产板块整体净利率略有回升、略有回升、较较 2222 年末年末由负由负转正，转正，但仍在低位但仍在低位。从结从结构来看，净利率整体呈现一线构来看，净利率整体呈现一线 三线三线 二线。一线房企的毛利率相对更高和费用率控制相对二线。一线房企的毛利率相对更高和费用率控制相对更好，推动

46、了其净利率优于二三线房企。在我们重点关注的一二线房企中，更好，推动了其净利率优于二三线房企。在我们重点关注的一二线房企中，20222022 年年净利率净利率较高的房企包括：较高的房企包括：新湖中宝（新湖中宝（5757%）、）、苏宁环球（苏宁环球（2 29 9%）、保利发展（）、保利发展（9 9%）等。）等。图图 4 4：2012017 7-2023H12023H1 房地产板块净利率水平房地产板块净利率水平 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 0 05 510101515202025253030353540404545一线公司一线公司二线公司二线公司三线公司三线公司

47、板块总体板块总体20172017201820182019201920202020202120212022202223Q123Q123H123H1(%)(%)-20-20-15-15-10-10-5-50 05 510101515一线公司一线公司二线公司二线公司三线公司三线公司板块总体板块总体20172017201820182019201920202020202120212022202223Q123Q123H123H1(%)(%)行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 9 9 页页 共共 1919 页页 简单金融简单金融 成就

48、梦想成就梦想 2.2.3 3 23H123H1 三项费用率为三项费用率为 9 9%、较、较 2 22 2 年年下降下降 0 0.3.3pctpct，从结，从结构来看：一线构来看：一线 6 6%三线三线 1 11 1%二线二线 1515%2023H12023H1，房地产板块整体三项费用率为，房地产板块整体三项费用率为 9.49.4%，较，较 20222022 年年-0 0.3.3pctpct。其中，一线房企。其中，一线房企三项费用率为三项费用率为6.6.0 0%，较，较20222022年年+0.30.3pctpct；二线房企三项费用率为；二线房企三项费用率为15.115.1%，较，较202220

49、22年年-1.61.6pctpct；三线房企三项费用率为三线房企三项费用率为 1 10.60.6%，较，较 20222022 年年-1.01.0pctpct。2023H12023H1，房地产板块整体三项费用率，房地产板块整体三项费用率企稳企稳。从结构来看，费用率整体呈现一线从结构来看，费用率整体呈现一线 三线三线%三三线线 2 26 6%二线二线-2525%2023H12023H1，房地产板块整体少数股东损益占比净利润为，房地产板块整体少数股东损益占比净利润为 42.742.7%，较，较 20222022 年年+86.186.1pctpct。其中，一线房企少数股东损益占比为其中，一线房企少数股

50、东损益占比为 3 30.00.0%，较，较 20222022 年年-12.312.3pctpct；二线房企少数股东损；二线房企少数股东损益占比为益占比为-24.624.6%（源于少数股东损益为正、但业绩为负）（源于少数股东损益为正、但业绩为负），较，较 20222022 年年-34.034.0pctpct；三线房；三线房企少数股东损益占比为企少数股东损益占比为 2 25.75.7%，较，较 20222022 年年+27.927.9ctct。由于二线房企少数股东损益为正、净由于二线房企少数股东损益为正、净利润出现亏损，导致二线房企少数股东损益占比计算为负；二线房企业绩拖累全板块，推利润出现亏损，