2022年5月房地产行业-地产对关联产业链影响几何:往者已矣来者可期-220520.pdf
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1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究行业研究 深度报告深度报告 往者已矣往者已矣 来者可期来者可期 地产对关联产业链影响几何 投资摘要:投资摘要: 我们看好未来政策强有力引导下地产及关联产业的复苏,因为目前地产产业链我们看好未来政策强有力引导下地产及关联产业的复苏,因为目前地产产业链仍是保证经济不至于失速的重要支撑。仍是保证经济不至于失速的重要支撑。我们测算,房地产投资下滑1个百分点,会直接影响 GDP 增速 0.12 个百分点,同时通过关联产业影响 GDP 增速 0.01 个百分点。按目前地产销售形势,我们判断22
2、年房地产投资增速为-1.6%,会拖累经济 0.208 个百分点,相较去年 GDP 增速下滑 0.78 个百分点,这将对保证全年5.5%目标增速带来实质困难。 我们对地产关键指标做如我们对地产关键指标做如下判断:下判断: 销售额:将随政策边际加速宽松在今年二季度末、三季度初实现累计同比增速探底,预计全年销售面积同比增速为-8%; 土地购置费:受当前土地成交以及过往成交尾款结算影响,预计一二季度为底部,年中后开始回升,全年同比增速-5%; 新开工面积:受销售影响日渐显著,销售既决定了房企的拿地意愿,同时影响房企的资金充裕程度进而影响房企拿地能力,二者累计同比增速走势同样一致性较强,预计三季度企稳后
3、回升,全年同比增速为-9%; 竣工面积:受疫情、房企资金紧张影响,与销售累计同比时滞已拉长至 48 个月以上,在“保竣工”背景下底部有支撑,预计三季度下行趋势将放缓,四季度企稳回升,全年同比-2%; 房地产投资:受施工面积、施工强度、土地购置费三者影响,其中施工面积预计年中触底,施工强度较上年小幅增加,土地购置费为主要拖累,全年建安工程投资同比为 0.14%,土地购置费-5%,房地产投资增速-1.6%。 累计同比增速累计同比增速 销售额销售额 土地购置费土地购置费 新开工面积新开工面积 竣工面积竣工面积 房地产投资房地产投资 2021 5% -2% -11% 11% 4.4% 2022-1-4
4、 月 -30% -4% -26% -12% -2.7% 2022E -8% -5% -9% -2% -1.6% 资料来源:wind 国家统计局 申港证券研究所 地产链主要包括上游的施工相关类以及下游带动的消费类,前者主要由房地产投资及施工带动,而后者则主要取决于地产的销售及竣工情况。基于行业中观。基于行业中观指标的变动,我们从基本面和市场面观察了房地产板块与地产链板块间的关指标的变动,我们从基本面和市场面观察了房地产板块与地产链板块间的关系,当前地产与地产链呈现少有的分化,给市场难得的布局机会:系,当前地产与地产链呈现少有的分化,给市场难得的布局机会: 基本面:基本面:地产中观指标销售、竣工、
5、新开工、施工预计三、四季度将陆续触底,从而带动产业链上的各板块业务形成实质性的改善; 市场面:市场面:地产链板块的指数跌幅与地产板块出现背离,本轮地产股并未带动关联板块的同步走强,早期的地产政策宽松尚未改变相关产业链预期,但这种分化也为地产产业链的布局提供了机会。 投资策略:行业的基本面和政策预期是一副跷跷板。投资策略:行业的基本面和政策预期是一副跷跷板。 基本面恢复前,基本面恢复前,政策会持续加码,行业内优质公司估值水平有望提升;建议优选经营稳健龙头房企保利发展、万科 A、龙湖集团;产品导向逻辑下的高品质房企滨江集团、绿城中国等;资信背景良好,有发展潜力的地方国央企龙头建发国际、越秀地产;代
6、建领域推荐行业龙头绿城管理控股。 基本面改善后基本面改善后,会消除对产业链公司预期的不确定性,相关公司会获得超额收益,销售指标将率先复苏,随后带动竣工、新开工陆续转暖;因此按受益顺序,推荐优先关注受益于销售复苏的地产后周期板块,即家居用品板块、家用电器板块;其后依次为装饰装修、建筑材料及工程机械板块。 风险提示:商品房市场持续低迷、疫情反复风险、行业资金链风险导致房地产风险提示:商品房市场持续低迷、疫情反复风险、行业资金链风险导致房地产投资额波动风险投资额波动风险。 评级评级 增持增持(维持维持) 2022 年 05 月 20 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号:S16605190400
7、01 翟苏宁 研究助理 SAC 执业证书编号:S1660121100010 行业基本资料行业基本资料 股票家数 126 行业平均市盈率 12.81 市场平均市盈率 11.91 行业表现走势图行业表现走势图 资料来源:wind,申港证券研究所 相关报告相关报告 1、 房地产行业研究周报: “因城施策”持续发力 首套房贷利率下限下调2022-05-16 2、 房地产行业研究周报:2021 年报及2022 一季报点评:否极终将泰来2022-05-05 3、 房地产行业研究周报:基本面持续承压 政策调节需求迫切2022-04-25 内容目录内容目录 -40%-20%0%20%40%60%80%房地产(
8、申万)沪深300房地产行业深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 35 证券研究报告 1. 房地产房地产最差的时光正在过去最差的时光正在过去 . 4 2. 2. 房地产中观数据的分析框架房地产中观数据的分析框架 . 6 3. 销售预计年中完成筑底销售预计年中完成筑底 政策有更多期待政策有更多期待 . 7 4. 开发资金受销售回款影响较大开发资金受销售回款影响较大 年中同步完成探底年中同步完成探底 . 10 5. 土地购置费拖累土地购置费拖累 房地产开发投资累计同比将小幅下行房地产开发投资累计同比将小幅下行 . 13 5.1 土地市场滞后于销售市场复苏 预计年底单月同比回正 . 13 5.2
9、 新开工累计增速三季度触底 竣工不失速底部有支撑 . 14 5.3 受土地市场影响 预计全年房地产投资累计同比增速-1.6% . 18 6. 关注产业链布局机遇关注产业链布局机遇 . 22 6.1 地产产业链基本面观察:复苏在三四季度 . 23 6.1.1 建材及钢铁关注建安投资 . 23 6.1.2 工程机械关注新开工面积 . 24 6.1.3 装饰装修、装修建材关注销售及竣工指标 . 25 6.1.4 家居板块关注竣工指标 参考销售指标 . 25 6.1.5 家电关注销售指标 各细分板块间存在一定差异 . 26 6.2 地产产业链市场面观察:政策与基本面共舞 . 27 7. 投资策略投资策
10、略 . 32 8. 风险提示风险提示 . 33 图表目录图表目录 图图 1: 消费、投资、进出口对消费、投资、进出口对 GDP 累计同比拉动累计同比拉动 . 4 图图 2: 房地产投资对房地产投资对 GDP 占比占比 . 4 图图 3: 居民端消费率计算(元居民端消费率计算(元/年)年) . 5 图图 4: 土地使用权出让收入支出计划土地使用权出让收入支出计划 . 5 图图 5: 房地产中观指标逻辑关系房地产中观指标逻辑关系 . 7 图图 6: 商品房销售面积销售额单月同比增速及政策变动商品房销售面积销售额单月同比增速及政策变动 . 9 图图 7: 房地产开发资金来源结构房地产开发资金来源结构
11、 .11 图图 8: 定金预收款、个人按揭贷款及商品房销售额当月同比定金预收款、个人按揭贷款及商品房销售额当月同比 .11 图图 9: 国内贷款、自筹资金及商品房销售额当月同比国内贷款、自筹资金及商品房销售额当月同比 . 12 图图 10: 房地产开发资金来源及商品房销售额当月同比房地产开发资金来源及商品房销售额当月同比 . 12 图图 11: 商品房销售面积、全商品房销售面积、全国土地成交价款、国土地成交价款、100 大中城市土地成交总价累计同比大中城市土地成交总价累计同比 . 13 图图 12: 土地成交价款与土地购置费累计同比增速的时滞关系土地成交价款与土地购置费累计同比增速的时滞关系
12、. 14 图图 13: 新开工面积及购置土地面积累计同比新开工面积及购置土地面积累计同比. 14 图图 14: 土地购置、新开工、竣工面积累计同比土地购置、新开工、竣工面积累计同比 . 15 图图 15: 竣竣工面积及安装工程投资额累计同比工面积及安装工程投资额累计同比. 16 图图 16: 安装工程占建安工程投资额比例及竣工累计同比安装工程占建安工程投资额比例及竣工累计同比 . 16 图图 17: 竣工面积及销售面积累计同比增速竣工面积及销售面积累计同比增速 . 16 图图 18: 近年全国精装修新开盘套数近年全国精装修新开盘套数 . 17 图图 19: 近期竣工与商品房销售面积的时滞关系近
13、期竣工与商品房销售面积的时滞关系 . 18 图图 20: 房房地产开发投资结构地产开发投资结构 . 19 图图 21: 土地购置费在其他费用中占比土地购置费在其他费用中占比 . 19 图图 22: 房地产开发投资总计、建安工程、土地购置费累计同比房地产开发投资总计、建安工程、土地购置费累计同比 . 19 图图 23: 房地产开发投资额与施工面积累计同比房地产开发投资额与施工面积累计同比 . 19 图图 24: 历年净停工率历年净停工率-季度季度 . 21 图图 25: 历年净停工率历年净停工率 . 21 图图 26: 建安造价及同比增速建安造价及同比增速 . 21 图图 27: 土地购置费占比
14、土地购置费占比 . 21 图图 28: 建安工程投资、水泥钢铁实际消费量累计同比建安工程投资、水泥钢铁实际消费量累计同比 . 23 图图 29: 建安工程投资、玻璃产量及销量累计同比建安工程投资、玻璃产量及销量累计同比 . 23 图图 30: 水泥上市公司营收及建安工程投资累计同比水泥上市公司营收及建安工程投资累计同比 . 23 图图 31: 玻璃玻纤上市公司营业收入及竣工面积累计同比玻璃玻纤上市公司营业收入及竣工面积累计同比 . 23 图图 32: 液压挖掘机主要企业销量及新开工面积累计同比液压挖掘机主要企业销量及新开工面积累计同比 . 24 图图 33: 推土机主要企业销量及新开工面积累计
15、同比推土机主要企业销量及新开工面积累计同比 . 24 图图 34: 起重机主要企业销量及新开工面积累计同比起重机主要企业销量及新开工面积累计同比 . 24 图图 35: 工程机械上市公司营业收入及新开工面积累计同比工程机械上市公司营业收入及新开工面积累计同比 . 24 图图 36: 装饰装修、装修建材营收与商品房销售额累计同比装饰装修、装修建材营收与商品房销售额累计同比 . 25 图图 37: 装饰装修、装修建材营收与竣工面积累计同比装饰装修、装修建材营收与竣工面积累计同比 . 25 图图 38: 家具制造业营收及竣工面积累计同比家具制造业营收及竣工面积累计同比-2020 年前年前 . 25
16、图图 39: 家具制造业营收及商品房销售面积累计同比家具制造业营收及商品房销售面积累计同比-2020 年前年前 . 25 图图 40: 家具制造业营收及竣工面积累计同比家具制造业营收及竣工面积累计同比-2022 年年 3 月月 . 26 图图 41: 商品房销售面积及家用电器营业收入累计同比商品房销售面积及家用电器营业收入累计同比 . 26 房地产行业深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 35 证券研究报告 图图 42: 空调产量与商品房销售面积累计同比增速空调产量与商品房销售面积累计同比增速 . 26 图图 43: 电冰箱产量与商品房销售面积累计同比增速电冰箱产量与商品房销售面积累计同
17、比增速 . 26 图图 44: 油烟机与商品房销售面积累计同比增速油烟机与商品房销售面积累计同比增速 . 27 图图 45: 彩电与商品房销售面积累计同比增速彩电与商品房销售面积累计同比增速. 27 表表 1: 房地产开发投资对房地产开发投资对 GDP 影响影响 . 5 表表 2: 房地产投资对房地产投资对关联产业关联产业 GDP 增速影响增速影响 . 6 表表 3: 近期部分城市近期部分城市“因城施策因城施策”政策放松一览政策放松一览 . 8 表表 4: 历次周期累计降息降准幅度历次周期累计降息降准幅度 . 9 表表 5: 净停工率测算(万平方米)净停工率测算(万平方米) . 20 表表 6
18、: 施工面积测算假设施工面积测算假设 . 21 表表 7: 房地产开发投资测算房地产开发投资测算 . 22 表表 8: 房地产行业中观指标测算房地产行业中观指标测算 . 22 表表 9: 2021 年年 11 月月-2022 年年 4 月地产链板块指数涨跌幅月地产链板块指数涨跌幅 . 27 表表 10: 历次周期地产链板块指数累计涨跌幅(政策转向后历次周期地产链板块指数累计涨跌幅(政策转向后 6 个月)个月) . 28 表表 11: 地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动-2008 . 28 表表 12: 地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动
19、地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动-2011 . 29 表表 13: 地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动地产板块及地产链板块指数涨跌幅及基本面变动-2014 . 30 房地产行业深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 35 证券研究报告 1. 房地产房地产最差的时光正在过去最差的时光正在过去 虽然地产仍未走出低谷,但基本面越是疲软,政策逆周期调节的预期便应越是积极,我们看好未来政策强有力引导下地产及关联产业的复苏,因为目前地产产业目前地产产业链仍是保证经济不至于失速的重要支撑。链仍是保证经济不至于失速的重要支撑。 短期似乎仍没有支撑经济筑底的新动力。短期似乎仍没有支撑经济筑
20、底的新动力。2022 年一季度我国 GDP 增速为 4.8%,与年度增长目标 5.5%有较大差距。 “三驾马车”中消费拉动为 3.3%,消费自 2021 年初以来持续回落,在疫情影响下一季度较 2021 年同期下滑 2 个百分点,受疫情反复影响,未来部分消费场景及可选消费仍将被抑制; 投资拉动 1.3%,较上季度回升 0.2 个百分点; 出口在疫情及国外生产复苏的双重影响下未能延续去年同期的高增长,一季度拉动 GDP 增长 0.2%,较上季度下降 1.5 个百分点。出口运输渠道及供应链受阻,而在国外疫情影响减弱下,外部国家的生产活动在恢复,2021 年我国“仅此一家”的生产地位再难重现。 由此
21、看来,相比消费和出口,投资端更少受疫情影响,且更易通过政策进行调控,是完成“稳增长”的关键。 图图1:消费、投资、进出口对消费、投资、进出口对 GDP 累计同比拉动累计同比拉动 资料来源:wind 国家统计局 申港证券研究所 房地产开发投资对房地产开发投资对 GDP 的直接贡献达的直接贡献达 8%以上。以上。由固定资产投资和固定资本形成的概念差别,我们可以大致估算房地产投资对固定资产投资的影响,近似为剔除土地购置费后的房地产投资占固定资产投资比重固定资本形成占 GDP 比重;使用最新公布的生产法 GDP 计算, 2021 年房地产开发投资对 GDP 占比为 8.8%,在 2017-2021年期
22、间均值为 8.4%,即房地产投资对GDP总额贡献率达8%以上。 图图2:房地产投资对房地产投资对 GDP 占比占比 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-03对GDP累计同比的拉动:最终消费支
23、出对GDP累计同比的拉动:资本形成总额对GDP累计同比的拉动:货物和服务净出口房地产行业深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 35 证券研究报告 资料来源:wind 国家统计局 申港证券研究所 土地购置费虽不能直接纳入固定资本形成部分,但会形成土地使用权出让收入,土地购置费虽不能直接纳入固定资本形成部分,但会形成土地使用权出让收入,并通过财政支出对并通过财政支出对 GDP 产生拉动。产生拉动。从地方政府性基金对国有土地使用权出让金支出安排结构来看,占比最高的几项支出为征地及拆迁补偿、土地开发支出、城市建设支出、其他支出,其历史占比依次为 52.4%、23.1%、10.5%、9%,通过分拆
24、各分项的使用用途,我们可以大致判断土地购置费对 GDP 的影响。 我们预计土地购置费对我们预计土地购置费对 GDP 在投资端的间接贡献约为在投资端的间接贡献约为 3.1%: 征地及拆迁补偿:收购土地补偿金,流入居民端以消费或购置商品房形两种路径回流入 GDP 核算,可假设其支出比例,大致估算对 GDP 的影响; 土地开发及城市建设支出:用于完善土地的开发类支出,纳入固定资产形成中; 其他:农村基础设施建设、廉租房支出、棚户改造等,可近似看作资本形成; 土地购置费对 GDP 贡献估算:剔除征地及拆迁补偿费部分占比约 55%,预计其消费率会略高于居民平均消费率 65%-70%水平,按 75%设置,
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