2022年5月房地产行业央行5年期LPR利率下降政策点评：房贷连续降息政策转向积极-220522.pdf

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1、 行行业及产业业及产业 行业研究行业研究/ /行业点评行业点评 证券研究报告证券研究报告 房地产房地产 20222022 年年 0505 月月 2222 日日 房贷房贷连续连续降息降息，政策政策转向转向积极积极 看好看好 央行央行 5 5 年期年期 L LPRPR 利率下降利率下降政策点评政策点评 相关研究相关研究 投资销售降幅扩大，政策修复空间打投资销售降幅扩大，政策修复空间打开开- -房地产房地产 1 1- -4 4 月月报月月报 2022 2022 年年 5 5 月月1616 日日 社融大降、房贷降息，行业迎来历史社融大降、房贷降息，行业迎来历史性时刻性时刻- -央行、银保监会调整差异化

2、住央行、银保监会调整差异化住房信贷政策点评房信贷政策点评 2022 2022 年年 5 5 月月 1515 日日 证券分析师证券分析师 袁豪袁豪 A0230520120001 A0230520120001 陈鹏陈鹏 A0230521110002 A0230521110002 联系人联系人 陈鹏陈鹏 (8621)23297818(8621)23297818转转 事件：事件： 5 5 月月 2 20 0 日，日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，20222022 年年 5 5 月月 2020 日贷款市日贷款市场报价利率（场报价利率（LPRLPR

3、）为：）为：1 1 年期贷款市场报价利率（年期贷款市场报价利率（LPRLPR）为）为 3.7%3.7%，与上月持平，与上月持平，5 5 年期年期LPRLPR 为为 4.45%4.45%，较上月的，较上月的 4.6%4.6%下调下调 1515 个基点。个基点。 点评：点评： 5 5 年期年期 L LPRPR 下调下调 1 15B5BP P、连续降息，政策基调由托而不举向积极支持转变、连续降息，政策基调由托而不举向积极支持转变。5 5 月月 1 15 5 日，日，央行央行调低首套个人住房贷款调低首套个人住房贷款，在在 5 5 年期年期 L LPRPR 利率基础上减利率基础上减 2 20 0BPBP

4、；即首套房房贷利率下限；即首套房房贷利率下限由由 4 4.6%.6%降至降至 4 4.4%.4%。5 5 月月 2 20 0 日，央行调低日，央行调低 5 5 年期年期 L LPRPR 利率利率 1 15BP5BP 至至 4 4.45%.45%，即首套房贷，即首套房贷利率下限降至利率下限降至 4 4.25%.25%、二套房贷利率下限降至、二套房贷利率下限降至 5 5.15.15%；一周内首套房贷利率下限；一周内首套房贷利率下限已累计已累计降低降低 3 35BP5BP。根据贝壳研究院数据，根据贝壳研究院数据，2 22 2 年年 4 4 月月 103103 个重点城市主流首套房贷利率为个重点城市主

5、流首套房贷利率为5.17%5.17%，二套利率为，二套利率为 5.45%5.45%，意味着首套房贷和二套房贷，意味着首套房贷和二套房贷利率利率分别分别有着有着 9 92 2BPBP 和和 4 40 0BPBP 的的下降空间下降空间。根据易居研究院数据，自根据易居研究院数据，自 5 5 月月 1 15 5 日发布调整差异化信贷政策后，已有日发布调整差异化信贷政策后，已有 2 20 0 个个城市首套房贷利率降至城市首套房贷利率降至 4 4.4%.4%、并且、并且 5 5 月月 2 20 0 日南通等首套房贷利率下降至日南通等首套房贷利率下降至 4 4.25.25%，预计，预计后续更多城市将进一步跟

6、进。此外，后续更多城市将进一步跟进。此外，此次降息是自从此次降息是自从 LPRLPR 报价形成机制改革以来，首次报价形成机制改革以来，首次出现出现 1 1 年期年期 LPRLPR 不降、不降、5 5 年期年期 LPRLPR 下降的情况，且下降的情况，且 5 5 年期年期 LPRLPR 创下创下历史历史最大降幅。这最大降幅。这不不仅惠及当前新购房成本，仅惠及当前新购房成本，推动推动当期当期刚需及改善性需求的释放；刚需及改善性需求的释放；也也惠及存量房屋惠及存量房屋居民居民房贷成房贷成本本下降下降，对于，对于刺激居民消费也刺激居民消费也将将有明显提振作用有明显提振作用，并且考虑到近期杭州、南京、大

7、连、武，并且考虑到近期杭州、南京、大连、武汉等多种形式的限购放松政策，我们认为目前政策基调正由托而不举向积极支持转变汉等多种形式的限购放松政策，我们认为目前政策基调正由托而不举向积极支持转变。 复盘历史复盘历史，相比于因城施策，相比于因城施策，全面房贷降息全面房贷降息将更有利于将更有利于提振提振市场销售市场销售表现。表现。回顾回顾 0 08 8 年后年后房地产房地产 4 4 次降息周期，次降息周期，1 1）0 08 8 年年 8 8 月月- -1212 月：月：5 5 年中长期贷款利率由年中长期贷款利率由 7 7.8%.8%降至降至 5 5.9%.9%（下（下降降 189189BPBP） ，0

8、 09 9 年年 1 1 月销售额同比月销售额同比+1+11%1%，6 6 个个月后月后、当年底分别修复至、当年底分别修复至+ +5 53%3%、+ +7 77%7%；2 2）1 12 2 年年 5 5 月月- -7 7 月月：利率由利率由 7 7.1%.1%降至降至 6 6.6%.6%（下降（下降 5050BPBP） ，8 8 月销售额累计同月销售额累计同比比+ +2 2%，年底修复至，年底修复至+ +1 10%0%；3 3）1 14 4 年年 1 10 0 月月- -1515 年年 1 10 0 月：利率由月：利率由 6 6.6%.6%降至降至 4 4.9%.9%（下（下降降 165165

9、BPBP） ，1 14 4 年年底销售额同比仅年年底销售额同比仅- -6%6%，1 15 5 年底修复至年底修复至+ +1 14%4%；4 4）1 19 9 年年 1 10 0 月月- -2020 年年4 4 月：月：5 5 年期年期 L LPRPR 利率由利率由 4 4.85%.85%降至降至 4 4.65%.65%（下降（下降 2020BPBP） ，2020 年年 5 5 月销售额累计同比月销售额累计同比- -11%11%，至年底修复至，至年底修复至+ +9 9%；从降息后商品房销售额趋势看，尽管修复速度不一，但改善；从降息后商品房销售额趋势看，尽管修复速度不一，但改善趋势不变趋势不变。当

10、前房地产销售已连续断崖式下跌，当前房地产销售已连续断崖式下跌，2 22 2 年年 1 1- -4 4 月商品房销售额累计同比月商品房销售额累计同比- -3030%；1 1- -4 4 月月 T TOP50OP50 房企销售额累计同比房企销售额累计同比- -47%47%，销售已连续，销售已连续 9 9 个月大幅下降，历史罕个月大幅下降，历史罕见。见。复盘历史每次全面房贷降息都提振市场销售表现，复盘历史每次全面房贷降息都提振市场销售表现，本次市场连续本次市场连续降息后，也将有效提降息后，也将有效提振需求端市场信心振需求端市场信心，不过供给端连续，不过供给端连续 1 10 0 个月开工拿地双弱仍将是

11、下半年一个重要约束个月开工拿地双弱仍将是下半年一个重要约束。 投资分析意见：投资分析意见：房贷连续降息，房贷连续降息，政策政策转向转向积极积极，维持，维持”看好看好”评级评级。近期近期，房贷连续降房贷连续降息，高能级城市限购逐步放开，并叠加政府推信用保护工具支持民企发债，息，高能级城市限购逐步放开，并叠加政府推信用保护工具支持民企发债，显示目前政策显示目前政策基调正由托而不举向积极支持转变，预计供需两端政策都有更大放松空间，基调正由托而不举向积极支持转变，预计供需两端政策都有更大放松空间，并预计并预计行业基行业基本面也将逐步恢复本面也将逐步恢复。此外，从中长期来看，此外，从中长期来看，我们我们

12、认为我国房地产行业后续发展路径或将类认为我国房地产行业后续发展路径或将类似于美国房地产行业和中国白酒行业“总量趋弱似于美国房地产行业和中国白酒行业“总量趋弱+ +格局优化”的模式，并预计格局优化后格局优化”的模式，并预计格局优化后优质房企成长空间将再次打开，有望实现优质房企成长空间将再次打开，有望实现量质双升量质双升。我们维持房地产板块“。我们维持房地产板块“看好看好”评级，”评级，推荐：推荐：A A 股：保利发展、建发股份、股：保利发展、建发股份、滨江集团、滨江集团、中国建筑、中国建筑、金地集团、金地集团、华发股份、招商蛇华发股份、招商蛇口、新城控股、万科口、新城控股、万科 A A；推荐：；

13、推荐：H H 股：股：华润置地、中海外发展、龙湖集团、旭辉控股、建华润置地、中海外发展、龙湖集团、旭辉控股、建发国际、碧桂园；并维持物业管理板块“发国际、碧桂园；并维持物业管理板块“看好看好”评级，推荐：碧桂园服务、旭辉永升服”评级，推荐：碧桂园服务、旭辉永升服务、华润万象、保利物业、中海物业、新大正、绿城服务、宝龙商业、新城悦服务务、华润万象、保利物业、中海物业、新大正、绿城服务、宝龙商业、新城悦服务。 风险提示：房地产政策再收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占比再提升。风险提示：房地产政策再收紧，销售和融资资金再趋紧、受限占比再提升。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读

14、正文之后的各项信息披露与声明 行业点评行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 2 2 页页 共共 4 4 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图图 1 1：社会融资规模同比及社会融资规模同比及 5 5 年期中长期贷款利率走势年期中长期贷款利率走势 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 图图 2 2：商品房销售额同比及中长期贷款利率走势商品房销售额同比及中长期贷款利率走势 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 图图 3 3：申万房地产板块月度相对收益（对比申万房地产板块月度

15、相对收益（对比 WindWind 全全 A A）及中长期贷款利率走势）及中长期贷款利率走势 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 0.00.01.01.02.02.03.03.04.04.05.05.06.06.07.07.08.08.09.09.0(70.0)(70.0)(60.0)(60.0)(50.0)(50.0)(40.0)(40.0)(30.0)(30.0)(20.0)(20.0)(10.0)(10.0)0.00.02008-01-012008-01-012008-07-012008-07-012009-01-012009-01-012009-07-012

16、009-07-012010-01-012010-01-012010-07-012010-07-012011-01-012011-01-012011-07-012011-07-012012-01-012012-01-012012-07-012012-07-012013-01-012013-01-012013-07-012013-07-012014-01-012014-01-012014-07-012014-07-012015-01-012015-01-012015-07-012015-07-012016-01-012016-01-012016-07-012016-07-012017-01-012

17、017-01-012017-07-012017-07-012018-01-012018-01-012018-07-012018-07-012019-01-012019-01-012019-07-012019-07-012020-01-012020-01-012020-07-012020-07-012021-01-012021-01-012021-07-012021-07-012022-01-012022-01-01(%)(%)(%)(%)社会融资规模社会融资规模: :当月值：同比当月值：同比中长期贷款利率中长期贷款利率:5:5年以上（右轴）年以上（右轴）(60)(60)(40)(40)(20)

18、(20)0 020204040606080801001001201201401401601602008/012008/012008/072008/072009/012009/012009/072009/072010/012010/012010/072010/072011/012011/012011/072011/072012/012012/012012/072012/072013/012013/012013/072013/072014/012014/012014/072014/072015/012015/012015/072015/072016/012016/012016/072016/072

19、017/012017/012017/072017/072018/012018/012018/072018/072019/012019/012019/072019/072020/012020/012020/072020/072021/012021/012021/072021/072022/012022/010.00.01.01.02.02.03.03.04.04.05.05.06.06.07.07.08.08.09.09.0(%)(%)中长期贷款利率中长期贷款利率:5:5年以上（右轴）年以上（右轴）5 5年期年期LPRLPR（右轴）右轴）商品房销售额商品房销售额: :累计同比累计同比(20)(2

20、0)(15)(15)(10)(10)(5)(5)0 05 51010151520202008/012008/012008/072008/072009/012009/012009/072009/072010/012010/012010/072010/072011/012011/012011/072011/072012/012012/012012/072012/072013/012013/012013/072013/072014/012014/012014/072014/072015/012015/012015/072015/072016/012016/012016/072016/072017/0

21、12017/012017/072017/072018/012018/012018/072018/072019/012019/012019/072019/072020/012020/012020/072020/072021/012021/012021/072021/072022/012022/010.00.01.01.02.02.03.03.04.04.05.05.06.06.07.07.08.08.09.09.0(%)(%)板块相对收益板块相对收益中长期贷款利率中长期贷款利率:5:5年以上（右轴）年以上（右轴） 行业点评行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后

22、的各项信息披露与声明 第第 3 3 页页 共共 4 4 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图图 4 4：申万房地产板块月度绝对收益及中长期贷款利率走势申万房地产板块月度绝对收益及中长期贷款利率走势 资料来源：资料来源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 表表 1 1：主流：主流 AHAH 上市房企估值表上市房企估值表 公司代码公司代码 公司简称公司简称 收盘价收盘价 EPSEPS 市盈率市盈率 市净率市净率 PBPB 归母净利润（百万元）归母净利润（百万元） 归母净利润增速归母净利润增速 5 5 月月 2 20 0 日日 2021A2021A 2022E2022E 2023E

23、2023E 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2021A2021A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 000002.SZ000002.SZ 万科万科 A A 18.9018.90 1.941.94 2.182.18 2.392.39 9.79.7 8.78.7 7.97.9 0.90.9 22,52422,524 25,30225,302 27,81227,812 - -45.7%45.7% 12.3%12.3% 9.9%9.9% 600048.SH600048.S

24、H 保利发展保利发展 17.0417.04 2.292.29 2.432.43 2.612.61 7.47.4 7.07.0 6.56.5 1.11.1 27,38827,388 29,09429,094 31,20331,203 - -5.4%5.4% 6.2%6.2% 7.3%7.3% 001979.SZ001979.SZ 招商蛇口招商蛇口 13.3213.32 1.161.16 1.371.37 1.491.49 11.511.5 9.79.7 9.09.0 1.31.3 10,37210,372 11,20511,205 12,15612,156 - -15.3%15.3% 8.0%8

25、.0% 8.5%8.5% 601155.SH601155.SH 新城控股新城控股 25.4525.45 5.585.58 5.755.75 6.056.05 4.64.6 4.44.4 4.24.2 1.01.0 12,59812,598 13,02013,020 13,69813,698 - -17.4%17.4% 3.3%3.3% 5.2%5.2% 600383.SH600383.SH 金地集团金地集团 12.8712.87 2.082.08 2.242.24 2.422.42 6.26.2 5.75.7 5.35.3 0.90.9 9,4109,410 10,13210,132 10,9

26、3610,936 - -9.5%9.5% 7.7%7.7% 7.9%7.9% 600376.SH600376.SH 首开股份首开股份 5.205.20 0.190.19 0.490.49 0.560.56 27.827.8 10.610.6 9.39.3 0.50.5 692692 1,2631,263 1,4391,439 - -77.9%77.9% 82.5%82.5% 13.9%13.9% 000961.SZ000961.SZ 中南建设中南建设 3.383.38 - -0.890.89 NANA NANA - -3.83.8 NANA NANA 0.60.6 - -3,3823,382

27、NANA NANA - -147.8%147.8% NANA NANA 000656.SZ000656.SZ 金科股份金科股份 3.703.70 0.610.61 0.890.89 0.970.97 6.16.1 4.14.1 3.83.8 0.60.6 3,6013,601 4,7664,766 5,1835,183 - -48.8%48.8% 32.4%32.4% 8.8%8.8% 000069.SZ000069.SZ 华侨城华侨城 A A 5.855.85 0.470.47 0.620.62 0.730.73 12.412.4 9.49.4 8.08.0 0.60.6 3,7993,79

28、9 5,1045,104 6,0196,019 - -70.1%70.1% 34.3%34.3% 17.9%17.9% 600266.SH600266.SH 北京城建北京城建 4.234.23 0.170.17 0.410.41 0.460.46 24.924.9 10.410.4 9.29.2 0.50.5 641641 916916 1,0381,038 - -48.0%48.0% 42.8%42.8% 13.4%13.4% 000031.SZ000031.SZ 大悦城大悦城 3.883.88 0.030.03 0.270.27 0.330.33 129.3129.3 14.414.4 1

29、1.911.9 0.90.9 108108 1,1571,157 1,4021,402 127.8%127.8% 976.2%976.2% 21.1%21.1% 000402.SZ000402.SZ 金融街金融街 6.276.27 0.550.55 0.560.56 0.620.62 11.411.4 11.111.1 10.210.2 0.50.5 1,6431,643 1,6871,687 1,8441,844 - -34.2%34.2% 2.7%2.7% 9.3%9.3% 0 00884.HK0884.HK 旭辉控股集团旭辉控股集团 3.553.55 0.920.92 0.900.90

30、0.960.96 3.33.3 3.43.4 3.13.1 0.60.6 7,6137,613 7,9107,910 8,4398,439 - -5.2%5.2% 3.9%3.9% 6.7%6.7% 0 00 0960.HK960.HK 龙湖集团龙湖集团 39.8539.85 4.054.05 4.474.47 5.055.05 8.48.4 7.67.6 6.76.7 1.61.6 23,85423,854 27,15127,151 30,66530,665 19.3%19.3% 13.8%13.8% 12.9%12.9% 0 02007.HK2007.HK 碧桂园碧桂园 5.005.00

31、1.221.22 1.201.20 1.261.26 3.53.5 3.53.5 3.43.4 0.50.5 26,79726,797 27,77427,774 29,11529,115 - -23.5%23.5% 3.6%3.6% 4.8%4.8% 0 00688.HK0688.HK 中国海外发展中国海外发展 24.0524.05 3.673.67 3.923.92 4.224.22 5.65.6 5.25.2 4.84.8 0.60.6 40,15540,155 42,86142,861 46,19346,193 - -8.5%8.5% 6.7%6.7% 7.8%7.8% 0 01109.

32、HK1109.HK 华润置地华润置地 35.5535.55 4.544.54 4.784.78 5.295.29 6.76.7 6.36.3 5.75.7 0.90.9 32,40132,401 34,10134,101 37,74337,743 8.7%8.7% 5.2%5.2% 10.7%10.7% 平均值平均值 1.841.84 2.032.03 2.212.21 17.417.4 7.67.6 6.86.8 0.80.8 13,97513,975 15,21515,215 16,55516,555 - -15.9%15.9% 77.6%77.6% 10.4%10.4% 资料来源：资料来

33、源：WindWind，申万宏源研究，申万宏源研究 注：估值按照盈利预测一致预期计算，注：估值按照盈利预测一致预期计算，A A 股公司股价单位为元，港股公告股价单位为港元。股公司股价单位为元，港股公告股价单位为港元。EPSEPS 为元。取为元。取 2022/2022/5 5/ /2020 收盘价。收盘价。 (30)(30)(20)(20)(10)(10)0 01010202030302008/012008/012008/082008/082009/032009/032009/102009/102010/052010/052010/122010/122011/072011/072012/02201

34、2/022012/092012/092013/042013/042013/112013/112014/062014/062015/012015/012015/082015/082016/032016/032016/102016/102017/052017/052017/122017/122018/072018/072019/022019/022019/092019/092020/042020/042020/112020/112021/062021/062022/012022/010.00.01.01.02.02.03.03.04.04.05.05.06.06.07.07.08.08.09.09

35、.0(%)(%)板块绝对收益板块绝对收益中长期贷款利率中长期贷款利率:5:5年以上（右轴）年以上（右轴） 行业点评行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 4 4 页页 共共 4 4 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 信息披露信息披露 证券分析师承诺证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具

36、本报告方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告, ,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的

37、投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录索取有关披露资料或登录 信息披信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人机构销售团队联系人 华东华东 A A 组组 陈陶陈陶 021021- -3338836233388362 华东华东 B B 组组 谢文霓谢文霓 1893

38、080921118930809211 华北组华北组 李丹李丹 010010- -6650063166500631 华南组华南组 李昇李昇 07550755- -8299060982990609 LL 股票投资评级说明股票投资评级说明 证券的投资评级：证券的投资评级： 以报告日后的以报告日后的 6 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（买入（BuyBuy） 增持（增持（OutperformOutperform） 中性中性 (Neutral)(Neutral) 减持减持 (Underperform)(Underp

39、erform) ：相对强于市场表现：相对强于市场表现2020以上；以上； ：相对强于市场表现：相对强于市场表现5 52020； ：相对市场表现在：相对市场表现在5 55 5之间波动；之间波动； ：相对弱于市场表现：相对弱于市场表现5 5以下。以下。 行业的投资评级：行业的投资评级： 以报告日后的以报告日后的6 6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（看好（OverweightOverweight） 中性中性 (Neutral)(Neutral) 看淡看淡 (Underweight)(Underweight) ：行

40、业超越整体市场表现；：行业超越整体市场表现； ：行业与整体市场表现基本持平；：行业与整体市场表现基本持平； ：行业弱于整体市场表现。：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇

41、报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数本报告采用的基准指数 ：沪深：沪深300300指数指数 法律声明法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司” ）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司” ）的客户使用。本公司不

42、会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/http:/ 网站网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写，但本

43、公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及

44、投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示担投资风险。本公司特别提示, ,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何资损失，任何形式的分享证

45、券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有

46、必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对

47、本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标服务标记及标记。记及标记。