2021年房地产行业中期投资策略：精耕细耘悠久稳健_华创证券_2021.8.28_67页.pdf

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1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 房地产行业 2021 年中期投资策略 推荐推荐（维持维持） 精耕细耘，悠久稳健精耕细耘，悠久稳健 2021 年在房地产行业发展历史上是影响深远的一年，随着供需两侧多维调控年在房地产行业发展历史上是影响深远的一年，随着供需两侧多维调控 持续深化，三条红线、贷款新规、集中供地等重磅政策，推动行业加速迈入持续深化，三条红线、贷款新规、集中供地等重磅政策，推动行业加速迈入 运营增值时代。运营增值时代。房企房企短期注重改善报表、长期短期注重改善报。

2、表、长期更更着力着力于于运营提升，行业竞争运营提升，行业竞争 格局料将重塑。格局料将重塑。可以看到，行业已呈现积极变化，首先实现了快速降杠杆，可以看到，行业已呈现积极变化，首先实现了快速降杠杆， 房企报表质量明显改善；其次部分综合能力较弱的房企加速出清；同时，伴房企报表质量明显改善；其次部分综合能力较弱的房企加速出清；同时，伴 随集中供地优化、行业毛利率拐点可期。鉴于行业基本面稳定随集中供地优化、行业毛利率拐点可期。鉴于行业基本面稳定、政策有望结政策有望结 构宽松构宽松、国内外流动性宽松，、国内外流动性宽松，且且估值估值、机构持仓均、机构持仓均仍处于仍处于历史历史低位，我们重低位，我们重 申房。

3、地产板块“推荐”评级申房地产板块“推荐”评级，推荐：推荐：1）住宅开发：）住宅开发：A 股：金地集团、保利地股：金地集团、保利地 产、万科产、万科 A、招商蛇口、招商蛇口、金科股份、中南建设、阳光城；金科股份、中南建设、阳光城；H 股：世茂集团、股：世茂集团、 旭辉控股、融创中国、龙光集团、美的置业、中国奥园；旭辉控股、融创中国、龙光集团、美的置业、中国奥园；2）物业管理：碧桂）物业管理：碧桂 园服务、招商积余、永升生活服务、新城悦服务、新大正、保利物业、绿城园服务、招商积余、永升生活服务、新城悦服务、新大正、保利物业、绿城 服务；服务；3）商业地产：新城控股、龙湖集团）商业地产：新城控股、龙。

4、湖集团；4）物流地产：）物流地产：ESR、南山控股、南山控股。 行业变革：供需两侧多维调控深化，行业变革：供需两侧多维调控深化，推动行业加速推动行业加速迈迈入运营增值时代入运营增值时代。 当前房地产行业已经进入总量需求顶部区间，房价上行空间有限，土地成本持 续高位，叠加宏观经济进入低增长阶段后政府开始去杠杆，共同推动房地产行 业盈利模式从过去的杠杆驱动转向运营驱动。尤其自 20H2 以来，行业调控从 供需两侧进一步多维度深化， 先后推出了融资新规、 贷款新规、 集中供地新规、 土地出让金征收渠道划转等重磅政策，调控手段从粗放型定性转向精细化定 量。资金端，监管从过去的限增量转向控存量；供地端，。

5、强调供给优化，提升 市场透明度，并从名义控地价转向实际控地价；需求端，严控资金来源，调整 放款节奏；本轮供需侧多维度调控政策深化推动行业加速迈入运营增值时代。 行业应对：行业应对：短期注重短期注重改善报表、改善报表、长期着力长期着力运营运营提升提升，行业竞争格局重塑行业竞争格局重塑。 在行业加速去杠杆的过程中，短期来看，房企首先要解决的是多举措快速实现 财务报表的改善，使得扣预后的资产负债率、净负债率和现金短债比符合“三 条红线”要求，为后续稳健发展打下基础。中长期来看，房企未来应该更加注 重于内生性稳定成长能力的打造，通过各部们自身优化、部门间协同运作、大 运营管理走向台前等多举措，并辅以相。

6、对应的激励机制和组织架构改革，推动 自身整体运营能力提升。可以预见，房地产行业发展进入后周期，在未来行业 竞争格局中，其金融属性将边际弱化，未来以运营为核心，调动、统筹、整合 周边各部门资源为手段， 将是拉开房企差距的关键， 未来行业竞争格局将重塑。 行业变化：行业变化：行业降杠杆行业降杠杆、房企房企加速出清、集中供地优化、毛利率拐点可期加速出清、集中供地优化、毛利率拐点可期。 受本轮政策深度调控推动，房地产行业已经呈现出显著变化。首先行业实现了 快速降杠杆，房企报表质量明显改善，绿档房企大幅增加；其次，在降杠杆过 程中，部分综合管理能力、运营能力较弱的房企在融资、拿地、销售、回款等 环节开始。

7、暴露出问题，尤其资金趋紧下，因资金链问题导致的破产风险明显提 升，行业已经进入到加速出清阶段。再次，首轮集中供地成交火热，有悖于政 府降温土地市场的初衷，但伴随集中供地新规出台，实际地价预计将得以有效 控制，后续行业毛利率改善可期。综合来看，房企报表改善、行业加速出清、 毛利率拐点预期均加强房企永续性经营的确定性，远期有利于行业估值提升。 行业预测：供给行业预测：供给端端政策有望政策有望结构宽松，预计结构宽松，预计 21 年投资增速年投资增速 8.5%。 展望 21H1，政策端，我们认为需求端政策压力仍将延续，供给端有望结构性 宽松，融资端有边际改善预期。投资端，基于拿地到开工传导关系延长，估。

8、算 21 年新开工同比-4.8%；竣工延后+房企加快结转增厚净资产降杠杆诉求增强， 预计 21 年竣工同比+16.3%；由于新开工持续较弱、资金收紧下房企复工促推 盘，预计 21 年施工面积同比+5.2%；按施工单价同比+4.0%，预计 21 年施工 投资同比+9.4%；土地投资方面，由于催缴、提升土地保证金比例的现象在延 续， 预计19Q2起将逐步回落， 但过程较平滑， 预计 21年土地购置费同比+6.3%； 综合考虑土地投资和施工投资影响，预计 21 年房地产投资同比+8.5%。 风险提示：风险提示：房地产调控政策超预期收紧，行业销售去化超预期下行房地产调控政策超预期收紧，行业销售去化超预。

9、期下行。 证券分析师：鲁星泽证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱： 执业编号：S0360520120001 行业基本数据行业基本数据 占比% 股票家数(只) 128 3.18 总市值(亿元) 19,985.64 2.4 流通市值(亿元) 17,871.02 2.8 相对指数表现相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.16 -13.25 -24.17 相对表现 3.97 -6.89 -17.82 相关研究报告相关研究报告 房地产行业周报（20210717-20210723）：房企 继续积极回购，上海上调房贷利率 2021-07-26 房地产行业周报（202107。

10、31-20210806）：7 月 销售继续放缓，多地限购再度加强 2021-08-08 房地产行业 2021 年 1-7 月月报： 行业数据全面 走弱，土拍新政有利后续改善 2021-08-17 -29% -18% -6% 5% 21/0421/06 2021-04-302021-08-23 沪深300房地产(申万) 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 房地产房地产 2021 年年 08 月月 28 日日 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投。

11、资投资主题主题 报告亮点报告亮点 报告从行业变革、行业应对、行业变化、行业回顾、行业预测以及板块现状六 个方面全面阐述了当前房地产市场情况，以及对后续行业发展趋势的预判。 2021 年是我国房地产行业发展历史上影响深远的一年，三条红线、贷款新规、 集中供地等重磅政策，推动行业加速迈入运营增值时代。房企短期注重改善报 表、 长期更着力于运营提升， 未来行业竞争格局料将重塑。 同时我们可以看到， 目前行业已呈现积极变化，首先实现了快速降杠杆，房企报表质量明显改善； 其次部分综合能力较弱的房企正在加速出清中， 后续行业玩家的永续性经营的 确定性进一步增强；同时，伴随集中供地优化政策出台、实际地价预计。

12、将得以 有效控制，行业毛利率拐点可期。 投资投资逻辑逻辑 报告从行业政策变量出发， 递进推演后续的行业应对以及目前已经出现的行业 变化。展望 21H1，政策端，我们认为需求端政策压力仍将延续，供给端结构 性宽松，融资端有边际改善预期。投资端，基于拿地到开工传导关系延长，估 算 21 年新开工同比-4.8%；竣工延后+房企加快结转增厚净资产降杠杆诉求增 强，预计 21 年竣工同比+16.3%；由于新开工持续较弱、资金收紧下房企复工 促推盘，预计 21 年施工面积同比+5.2%；按施工单价同比+4.0%，预计 21 年 施工投资同比+9.4%；土地投资方面，由于催缴、提升土地保证金比例的现象 在延。

13、续，预计 19Q2 起将逐步回落，但过程较平滑，预计 21 年土地购置费同 比+6.3%；综合考虑土地投资和施工投资影响，预计 21 年房地产投资同比 +8.5%。 aX8V8VbWcZaXvYvYqVrUuZqVvYuZbRdNaQoMqQpNpOjMnNyQlOmOzQ9PrQtNMYoPrOMYmMyR 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、行业变革：供需两侧多维调控深化，行业加速去杠杆一、行业变革：供需两侧多维调控深化，行业加速去杠杆 . 8 （一）资金端：融资供需双。

14、向调控，行业加速去杠杆 . 8 1、融资新规概况：三条红线、四档企业，控制有息负债增速 . 8 2、贷款新规概况：五档考核、量化管控、去杠杆从企业延伸到居民. 9 3、资金限增量转向控存量，监管粗放定性转向精细定量 . 10 （二）拿地端：多举措提升土地市场透明度，远期有利供给优化 . 11 1、集中供地新规旨在降温土地市场，提升土拍透明度 . 11 2、土地出让金划转税务征收，有助提升土地市场透明度，远期有利供给优化 . 13 （三）政策演化：从全国需求侧单一维度向供需两侧多维度深化 . 14 二、行业应对：改善报表、提升运营，行业发展进入新格局二、行业应对：改善报表、提升运营，行业发展进入。

15、新格局 . 16 （一）供需两侧多维度深化调控推动行业加速进入运营时代 . 16 （二）短期应对：“三条红线”下房企的当务之急在于财务报表的改善 . 17 （三）中长期应对：房企应对在于内生稳定成长能力的打造 . 19 1、集中供地对房企综合运营能力提出了更严苛考验 . 19 2、行业模式转变下，重运营时代来临，房企各部门运营效率走向台前 . 20 3、房企通过部门自身优化、部门间协同运作，共同提高运营效率. 22 4、主流房企已形成各自局部优势，整体运营提升是未来拉开差距的关键 . 26 5、激励机制和组织架构向运营思维转变，充分保障运营体系提质增效 . 27 （四）多维度深化调控下，房企短。

16、期报表改善，长期注重运营能力提升. 30 三、行业变化：报表改善、行业加速出清、集中供地暂时不及预期三、行业变化：报表改善、行业加速出清、集中供地暂时不及预期 . 31 （一）行业报表质量改善明显，绿档房企大幅增加 . 31 （二）降杠杆下资金紧张加剧，破产房企增加，行业加速出清 . 34 （三）首批集中供地不及预期，但后续供地政策优化，行业毛利率改善可期 . 37 1、首批集中供地回顾：土地市场成交火热，隐含毛利率低于市场预期 . 37 2、二批集中供地分析：供地政策进一步优化，行业毛利率改善可期. 40 （四）行业出清短期压制估值，报表优化有利中长期健康发展 . 43 四、行业回顾：销售放。

17、缓，投资回落，开工趋弱，竣工强劲四、行业回顾：销售放缓，投资回落，开工趋弱，竣工强劲 . 43 （一）销售端：销售增速有所放缓，但低库存下去化健康，房价韧性较强 . 43 1、销售：销售增速继续放缓，源于基数走高及房贷额度紧张影响. 43 2、去化：供需关系整体健康，一二线紧平衡延续、三四线持平于去年同期 . 44 3、库存：去化周期持续低位，低库存下供需关系健康，供给端修复将成必然 . 45 4、价格：6 月百城房价同比涨幅小幅收窄，环比连续 16 个月上涨. 46 （二）投资端：投资高位回落，开工偏弱，施工强劲，竣工放量 . 47 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策。

18、略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 1、投资：投资高位持续回落，源于基数走高及开工低迷拖累 . 47 2、开竣工：开工持续偏弱，竣工表现强劲，预计后续将保持趋势性向好 . 47 （三）资金端：资金来源有所趋紧，源于高基数以及开发和按揭贷款收紧 . 48 五、行业预测：供给端政策结构宽松，预计五、行业预测：供给端政策结构宽松，预计 21 年投资增速年投资增速 8.5% . 49 （一）政策展望：预计下半年需求端政策压力延续，供给端结构性宽松. 49 （二） 行业预测： 预计 20 年开工-2.5%、 施工+4.1%、 土地购置费+9.0%、 竣工-。

19、2.2%、 投资+6.7% . 50 1）销售：销售表现韧性十足，预计 21 年销售面积、金额分别同比+5%、+8% 50 2）新开工：土地成交走弱对 21 年新开工形成拖累，但预计 22H1 有所改善 . 50 3）竣工：21H1 竣工数据表现强劲，预计 21 年全年竣工同比+16.3% . 52 4）净复工：推盘意愿增强、限价边际缓和下，预计 21-22 年复工有望修复 . 54 5）施工：预计 21 年施工面积同比+5.2%，施工单价提升，施工投资同比+9.4% . 55 6）土地购置费：持续对开发投资形成较强支撑，预计 21 年同比+6.3% . 57 7）预测汇总：土地投资缓慢回落，。

20、施工投资韧性较强，预计 21 年投资同比+8.5% . 59 （三） 行业预测小结： 预计 21 年销售+5.0%、 开工-4.8%、 竣工+16.3%、 施工+9.4%、 土地+6.3%、投资+8.5% . 60 六六、板块现状：估值和机构持仓创历史新低，板块具备类债、板块现状：估值和机构持仓创历史新低，板块具备类债+看涨期权属性看涨期权属性 . 61 （一）房地产板块 PE&PB 均处于历史最低水平、申万行业板块最低水平 . 61 （二）21Q2 末机构持仓地产股再创历史新低，并且龙头仓位进一步下探 . 63 （三）主流房企股息率大幅优于长债利率，板块已具备“类债+看涨期权”属性 . 64。

21、 七七、风险提示：房地产调控政策超预期收紧，行业销售去化超预期下行、风险提示：房地产调控政策超预期收紧，行业销售去化超预期下行 . 65 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表目录图表目录 图表 1、试点房企需月度上报的三张检测表 . 8 图表 2、本次融资新规的三大特点 . 9 图表 3、银行业机构房地产&住房贷款占比分档 . 10 图表 4、我国融资端政策演化路径 . 11 图表 5、试点 22 城 2021 年集中供地计划 . 12 图表 6、集中供地从试点 22 城向三四线城市扩。

22、围 . 12 图表 7、国有土地使用权出让收入征缴流程（涉及竞买保证金的情形） . 14 图表 8、我国房地产调控政策变迁路径 . 15 图表 9、房地产调控政策从需求侧单一维度向供需两侧多维度深化 . 15 图表 10、我国调控政策从全国统一调控向因城施策、因企施策深化 . 16 图表 11、房地产行业盈利模式的三个阶段 . 17 图表 12、供需两侧多维度深化调控推动行业发展由资金驱动进入运营驱动 . 17 图表 13、三条红线下房企的七种融资组合 . 18 图表 14、50 家主流上市房企分档位占比 . 18 图表 15、50 家主流上市房企各项指标触线占比 . 18 图表 16、房企多。

23、举措优化财务报表 . 19 图表 17、集中供地对房企综合运营能力提出了更严苛考验 . 20 图表 18、房企的核心业务部门走到了聚光灯下 . 21 图表 19、房企核心业务部门 . 21 图表 20、房企核心部门职能简介及职能范围 . 21 图表 21、房企各部门间协同合作 . 23 图表 22、设计环节强排优化对财务报表的影响 . 24 图表 23、设计部分的强排优化将推动 ROE 提升 . 24 图表 24、穿插式施工对成本端影响 . 25 图表 25、工程部门的工程管控能力直接推动 ROE 改善 . 25 图表 26、成本偏差管控流程 . 26 图表 27、成本部门的成本管控优化将直接。

24、推动公司净负债率下行 . 26 图表 28、主流房企均已建立了自身的局部运营优势 . 27 图表 29、金地集团第二次激励引入了负向激励机制 . 27 图表 30、某房企成就共享奖惩中包含负向激励 . 29 图表 31、经营导向考核指标引入考核体系 . 29 图表 32、中梁地产阿米巴管理模式下，房企区域集团权限得到进一步扩大 . 30 图表 33、截至 2020 年年末销售排名靠前的 50 家主流上市房企三条红线触碰情况 . 31 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表 34、绿档房企。

25、数量明显增加 . 33 图表 35、各项指标碰线房企数量快速下降 . 33 图表 36、地产板块现金短债比明显改善 . 33 图表 37、地产板块净负债率快速下降 . 34 图表 38、地产板块扣除预收账款后的资产负债率改善仍需时间 . 34 图表 39、国有房企数量持续下降 . 35 图表 40、港澳台投资房企数量持续下降 . 35 图表 41、龙头房企销售金额集中度持续提升 . 35 图表 42、龙头房企销售面积集中度持续提升 . 35 图表 43、中国人民法院公告口径破产房企数量及同比 . 36 图表 44、融资收紧下 2021Q1、Q2 破产房企数量分别同比+36%、+26% . 36。

26、 图表 45、近期主流房企信用债违约情况 . 36 图表 46、首批集中供地城市成交溢价率（16 城） . 38 图表 47、首批 16 个集中供地城市成交地价房价比（16 城） . 38 图表 48、首批 16 个集中供地城市成交地块隐含毛利率（16 城） . 39 图表 49、百城商品房住宅拿地均价销售均价（12 个月平滑）高位震荡下行 . 39 图表 50、百城商品房住宅月度拿地均价销售均价 . 40 图表 51、2021H1 百城商品住宅成交楼面价有所提升 . 40 图表 52、第二批集中供地建面较第一批明显增长 . 40 图表 53、第二批集中供地成交溢价率明显下行 . 40 图表 。

27、54、第二批集中供地拿地销售均价比有所优化 . 41 图表 55、第二批集中供地隐含毛利率有所回升 . 41 图表 56、近期部委及各地政府集中供地政策变化 . 42 图表 57、全国商品房累计销售面积及同比 . 43 图表 58、全国商品房月度销售面积及同比 . 43 图表 59、20 年基数前高后低下，21 年销售面积单月同比增速回落 . 44 图表 60、基数走高下全国各区域销售同比快速下行 . 44 图表 61、全国及各区域销售面积累计同比增速 . 44 图表 62、克而瑞 51 城成交/推盘比仍处于较健康水平 . 45 图表 63、三四线城市成交/推盘比反弹力度更大 . 45 图表 。

28、64、全国住宅累计已开工未售库存 . 45 图表 65、百城一手住宅价格同比、环比走势 . 46 图表 66、百城分能级一手住宅价格同比走势 . 46 图表 67、百城分能级一手住宅价格环比走势 . 46 图表 68、商品房地产开发投资累计同比和单月同比 . 47 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 图表 69、住宅开发投资和商办开发投资的单月同比 . 47 图表 70、分区域商品房开发投资累计同比 . 47 图表 71、分区域商品房开发投资单月同比 . 47 图表 72、资金趋紧及拿地放。

29、缓下新开工持续偏弱 . 48 图表 73、房企积极结转下竣工同比放量增长 . 48 图表 74、各项资金来源同比增长率 . 49 图表 75、销售与定金及预收款以及个人按揭贷款关系 . 49 图表 76、21 年下半年政策展望 . 50 图表 77、2QMA 新开工滞后 2QMA 土地成交 2Q . 51 图表 78、4QMA 新开工滞后 4QMA 土地成交 2Q . 51 图表 79、通过 4QMA 新开工滞后 4QMA 土地成交 2Q 预测 20Q4-21Q4 新开工 . 52 图表 80、2016Q1-2019Q4 新开工持续强劲 . 53 图表 81、平滑 3QMA 新开工同比 . 5。

30、3 图表 82、新开工同比 10Q Forward 与竣工同比 . 54 图表 83、净复工面积占比新开工面积绝对值增加 . 55 图表 84、施工面积预测的逻辑框架 . 56 图表 85、2020-2021 年房地产新开工、施工、竣工、净复工面积数据预测汇总 . 56 图表 86、施工单价同比与竣工面积同比相关性较强 . 57 图表 87、施工投资预测情况 . 57 图表 88、形象进度法和财务支出法的定义及计算方式 . 58 图表 89、土地购置费与百城土地成交总价（延后 15 个月）强相关. 58 图表 90、土地购置费与百城土地成交总价（调整后并延后 15 个月）强相关 . 59 图表。

31、 91、历年全国开发投资、销售数据及预测 . 59 图表 92、土地投资及施工投资分拆预测情况 . 60 图表 93、房地产板块市盈率（TTM）目前处于近十年来最低水平 . 61 图表 94、房地产板块 PE（TTM）处于申万 28 个一级板块倒数第二 . 62 图表 95、房地产板块 PB 处于申万 28 个一级板块倒数第三. 62 图表 96、主流 27 家 A/H 上市公司 PE&PB . 62 图表 97、基金重仓配置房地产板块比例创历史新低 . 64 图表 98、基金持房地产板块仓位低于全市场标准配置，并差距继续扩大. 64 图表 99、公司 20 年股息率较新发一年期以上长债利率已。

32、极具性价比 . 65 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 一、一、行业变革行业变革：供需两侧多维供需两侧多维调控调控深化深化，行业加速去杠杆，行业加速去杠杆 （一）（一）资金端资金端：融资融资供需供需两侧两侧双向调控，行业加速去杠杆双向调控，行业加速去杠杆 1、融资新规概况：三条红线、四档企业，控制有息负债增速融资新规概况：三条红线、四档企业，控制有息负债增速 2020 年 8 月 20 日，住房城乡建设部、人民银行联合召开重点房企座谈会，会议重 点谈及了房地产金融审慎管理制度，并形成了重。

33、点房企资金监测和融资管理规则，参与 座谈会的 12 家重点房企有碧桂园、恒大、万科、融创、中梁、保利、新城、中海、华侨 城、绿地、华润和阳光城。 在资金监测方面，监管部门要求试点房企月度上报试点房地产企业主要经营、财 务指标统计监测表、试点房地产企业融资情况统计监测表和试点房地产企业表 外相关负债监测表，房企的负债、融资、拿地销售额、经营性现金等情况均被重点监 控，并要求试点房企每月 15 日前提交上述表格。 2021 年 6 月 30 日，央行进一步将“三道红线”试点房企的商票数据纳入监控范围， 要求相关房企将商票数据随“三道红线”监测数据每月上报，融资新规持续深化。 图表图表 1、试点房企。

34、需月度上报的三张检测表试点房企需月度上报的三张检测表 资料来源：财联社融资新规试点房企需向监管部门提交三张监测表，表外负债亦要上报，华创证券 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 本次融资新规属于需求端政策的进一步收紧，并较以往的政策具备三大特点： 1） 穿透式全方位监管。） 穿透式全方位监管。 监测指标包括供应链融资、 明股实债、 商票等各种融资手段， 并且首次将房企表外项目也纳入进监管范围； 2）考虑了房企自身报表的特殊性。）考虑了房企自身报表的特殊性。比如在计算剔除预收款的资产负债率时。

35、需要在分 子分母端同时剔除；计算现金短债比时，现金需要扣除预售监管资金； 3）清晰量化标准。清晰量化标准。制定了“三条红线”量化标准，即设置了剔除预收款后的资产负 债率大于 70%、净负债率大于 100%、以及现金短债比小于 1 倍三条红线，如果以上三条 均未碰触，房企有息负债年增速上限可达 15%；但如果碰触其中一条、两条或三条，有 息负债年增速上限分别降至 10%、5%、0%。 图表图表 2、本次融资新规的三大特点本次融资新规的三大特点 资料来源：财联社融资新规试点房企需向监管部门提交三张监测表，表外负债亦要上报，华创证券 整理 2、贷款新规概况：五档考核、量化管控、去杠杆从企业延伸到居民。

36、、贷款新规概况：五档考核、量化管控、去杠杆从企业延伸到居民 2020 年 12 月 31 日，中国人民银行发布了关于建立银行业金融机构房地产贷款集 中度管理制度的通知，要求对所有中国境内的银行房地产贷款进行量化管理。通知将 银行分为五档，根据其所处的档位，分别对房地产贷款占比和个人住房贷款占比设定上 限。 对于房地产贷款占比、个人住房贷款占比超出规定上限的银行，超出 2 个百分点以 内的，给予 2 年时间将贷款占比调整至红线要求，超出 2 个百分点及以上的，给予 4 年 时间的业务调整过渡期。 本次贷款新规属于供给端政策的进一步收紧，由于银行贷款是房企最重要的资金来 源之一，此次对银行贷款额度。

37、的量化管理，属于融资新规的重要补充。同时，鉴于银行 也是个人按揭贷款的重要来源，个人住房贷款占比的红线划定势必会对购房需求产生负 穿透式全方位监管清晰量化标准考虑房企报表特殊性 表外项目监测 明股实债上报 股权投资监测 供应链、信 托、海外融 资、永续债等 全方位监测 计算剔除预收款后的资 产负债率需分子分母同 时扣除预收款 现金短债比中的现金需 扣除预售监管资金 20年8月后发行的永续债 需要在计算净/总资产时 剔除 剔除预收款后的 资产负债率上限 为70% 融资新规的三大特点 净负债率上限为 100% 现金与短期债务 比上限为1 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略。

38、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 面影响，并且意味着行业“去杠杆”的过程逐渐从企业融资延伸到居民融资。 图表图表 3、银行业机构房地产银行业机构房地产&住房贷款占比分档住房贷款占比分档 资料来源：中国人民银行官网，华创证券 3、资金限增量转向控存量，监管粗放定性转向精细定量资金限增量转向控存量，监管粗放定性转向精细定量 2016 年开始，房地产行业的调控政策从土地端延伸至资金端，比如供给端通过严禁 银行和信贷资金违规流入、限制外债投资境内外地产项目、规定信托投资非标债权的规 模资金占比， 需求端通过收紧房企公司债审核标准、 设立准入门槛分类管理。

39、等多种手段， 行业资金端政策主要停留在严控行业增量资金流入、非量化限制资金供需两侧阶段。 2020 年下半年，政府先后出台了融资新规和贷款新规，分别对房企融资、银行贷款 划出了红线，至此，行业融资端政策从过去的限制增量资金向控制存量资金转变，从过 去的粗放型定性监管向精细化定量监管转变。 银行业金融机构分档类型银行业金融机构分档类型 房地产贷款占比房地产贷款占比 上限上限 个人住房贷款占个人住房贷款占 比上限比上限 中国工商银行、中国建设银行、中国农业银 行、中国银行、国家开发银行、交通银行、 中国邮政储蓄银行 40.0%32.5% 招商银行、农业发展银行、浦发银行、中信 银行、兴业银行、中国。

40、民生银行、中国光大 银行、华夏银行、进出口银行、广发银行、 平安银行、北京银行、上海银行、江苏银行 、恒丰银行、浙商银行、渤海银行 27.5%20.0% 城市商业银行、民营银行 大中城市和城区农合机构 县域农合机构17.5%12.5% 村镇银行12.5%7.5% 第五档：村镇银行第五档：村镇银行 注：1、农合机构包括：农村商业银行、农村合作银行、农村信用合作社。2、不 包括第二档中的城市商业银行 22.5%17.5% 第一档：中资大型银行第一档：中资大型银行 第二档：中资中型银行第二档：中资中型银行 第三档：中资小型银行和非县域农合机构第三档：中资小型银行和非县域农合机构 第四档：县域农合机构。

41、第四档：县域农合机构 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 图表图表 4、我国融资端政策演化路径我国融资端政策演化路径 资料来源：人民银行、银监会、保监会、证监会、财政部、住建部、观点地产网等，华创证券 （二二）拿地端：拿地端：多举措提升土地市场透明度，远期有利供给优化多举措提升土地市场透明度，远期有利供给优化 1、集中供地集中供地新规新规旨在旨在降温土地市场降温土地市场，提升土拍提升土拍市场市场透明度透明度 2021 年 2 月 26 日， 自然资源部相关司局表示将在 22 个重点城市中。

42、实行住宅用地 “两 集中”同步公开出让，即集中发布出让公告，集中组织出让活动，全年将分 3 批次集中 统一发布住宅用地招拍挂公告并实施出让活动。重点城市名单包括北京、上海、深圳、 广州、南京、苏州、杭州、厦门、福州、重庆、成都、武汉、郑州、青岛、济南、合肥、 长沙、沈阳、宁波、长春、天津、无锡。 本次集中供地新规出台，政府初衷在于：1）在需求侧，通过短时间将住宅用地集中 出让方式形成放量供应，有利于分散房企拿地目标，减少单地块平均竞拍参与者，从而 实现降温土地市场目的；2）在供给侧， 通过将 22 个重点城市供地直接摆上展销擂台 （平 均每月 5.5 个城市集中发布出让公告），实现城市间土地商。

43、品化自由竞争，从而打破过 去某些城市通过调高起拍价压低溢价率的潜规则。 值得注意的是，继 22 城试点集中供地之后，部分三四线城市如南通、徐州、柳州等 也先后跟进， 如果该新规对土地市场能实现有效制约， 预计后续集中供地将进一步扩围。 本次新规大幅提升了土拍市场透明度，并且从政府初衷来看，也寄希望通过集中供地的 市场化属性对土地出让供需两侧双向降温，并希望通过重点城市标杆效应对全国其他城 市地价形成良好的预期指引。 上交所考虑 收紧房企公 司债审核标 准，设立准 入门槛 网传房企公 司债将收 紧，未来或 设立准入门 槛分类管理 银监会要求 严格执行房 地产贷款业 务规制要求 和调控政策 银监会。

44、严禁 银行资金违 规流入房地 产领域。 16.09.2716.10.2317.08.1218.01.1818.06.2819.07.1019.10.2420.05.13 16.10.2317.04.2317.12.23 18.01.26 18.07.1819.07.3120.05.1120.08.20 央行第二季 度货币政策 报告要限制 信贷流向投 资投机性购 房 银监会规范 银信类业 务,要求不 得将信托资 金违规投向 房地产 保监会、财 政部严禁险 资违法违规 为地方政府 融资 银监会要求 严查违规地 产融资，控 制个贷违规 流入股市房 市 发改委限制 房企外债投 资境内外房 地产项目 部。

45、分地区银 保监局对辖 区地产信托 融资业务及 部分信托公 司提出进一 步收紧要求 网传房企融 资收紧，公 司债与票据 要求专款专 用禁止互还 央行对高杠 杆经营大型 房企的贷款 行为加强监 管 银保监会融 资担保新 规，住房置 业担保公司 纳入监管 银保监会强 调贷款资金 不得用于购 房、股票、 债券、期货 等投资 银保监发布 信托新规， 投资非标债 权合计金额 不得超集合 信托规模 50% 央行、住建 部、银保监会 召开了房企座 谈会，会议形 成了重点房企 资金监测和融 资管理规则 住建部将三 条红线划分 四挡，12家 房企需于9 月底上交降 档方案 监管部门要 求12家试点 房企每月15 。

46、日前交检测 表，含负债 率等8项指 标 20.08.24 20.09.16 20.09.16 加强小额贷 款公司监 管，小额贷 款公司贷款 不得用于房 地产市场违 规融资 央行金融市 场司副司长 彭立峰表 示，将稳步 扩大“三条 红线”适用 范围 20.10.14 人行发布房地 产贷款集中度 管理制度，对 银行房地产贷 款占比、个人 住房贷款占比 设定量化红线 20.12.31 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 图表图表 5、试点试点 22 城城 2021 年集中供地计划年集中供地计划。

47、 资料来源：各地方政府官网，克而瑞，好地网，华创证券 图表图表 6、集中供地从试点、集中供地从试点 22 城向三四线城市扩围城向三四线城市扩围 城市城市 出台时间出台时间 政策政策/新闻内容新闻内容 柳州柳州 2021/3/6 柳州市土地交易储备中心发布信息，3 月柳州土拍市场迎来了 2021 年内第一波集 中供地，总共挂牌 18 宗 913 亩，14 宗 844 亩为涉宅用地。6 月下旬柳州第二轮集 中拍地即将拉开帷幕，6 月下旬集中供地，共挂牌出让 10 块 P 类地块。 徐州徐州 2021/4/7 1） 实行土地供应两集中。 集中发布公告,全年发布住宅用地招拍挂公告不超过四次， 每次供地。

48、不低于 1000 亩，时间间隔地块数量和区位要相对均衡；2）建立土拍熔断 机制。土地招标拍卖过程中,当溢价率达 50%或超过设置的最高限价时,中止网上竞 价,采取摇号方式确定竞得人；3）严格价格备案管理。实施同区域价格管控，制定 区域年度商品住房最高限价。 南通南通 2021/5/26 南通市国有建设用地使用权网上交易系统显示，近日官方一次性批复 15 宗地块。6 月 7 日，南通市集中挂牌 29 幅涉宅地块，总出让面积 217.05 万平方米，总建筑面 积 500.48 万平方米，起拍总价 402.4 亿元。 资料来源：徐州住建局官网，柳州土地交易中心官网，南通国有建设用地使用权网，华创证券。

49、 城市1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月 广州 深圳 南京 苏州 杭州 厦门 福州 武汉 合肥 重庆 成都 天津 青岛 北京 上海 无锡 郑州 济南 长沙 宁波 长春 沈阳 注释：官宣第三方资料 房地产房地产行业行业 2021 年中期投资策略年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 2、土地出让金划转税务征收土地出让金划转税务征收，有助，有助提升土地市场透明度，远期有利供给优化提升土地市场透明度，远期有利供给优化 2021 年 6 月 4 日，财政部联合自然资源部、税务总局、人民银行联合发布关于将 国有土地使用权出。

50、让收入、矿产资源专项收入、海域使用金、无居民海岛使用金四项政 府非税收入划转税务部门征收有关问题的通知，通知要求自 2021 年 7 月 1 日起，选择 在河北、内蒙古、上海、浙江、安徽、青岛、云南省开展征管职责划转试点，并于 2022 年 1 月 1 日起全面实施征管划转工作。 本次土地出让金等非税收入划转属于 2018 年中央要求税务部门要具体承担所辖区 域内各项税收、非税收入征管等职责、对适宜划转的非税收入项目成熟一批划转一批， 并逐步推进的自然拓展和延深。本次土地出让金征收主体调整只是变更税收通道，而土 地出让金的分配和使用权仍在地方政府，土地财政核心逻辑并未发生变化。 但从土地出让监。