2021年房地产行业年度投资策略：供给侧改革促发展发掘行业新机遇.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 供给侧改革促发展供给侧改革促发展，发掘行业新机遇发掘行业新机遇 房地产行业房地产行业 2021 年年年度投资策略年度投资策略 房地产行业房地产行业 推荐推荐 ( (维持评级维持评级) ) 核心观点核心观点： 行业新格局，房企新机遇行业新格局，房企新机遇。坚持“房住不炒”已进入第五年，金融审 慎管理制度的出台是行业面临的最大新变局，行业供给侧改革进入深 化阶段。 “三稳”背景下，龙头房企盈利能力中长期将触底回升。 房地产行业房地产行业 20212021 年核心运行数据判断年核心运行数据判断：预计商品房销售额增速 5.2%，商品房销。

2、售面积与 2020 年持平，房地产开发投资 5.5-6.2%，新 开工面积增速 1%，竣工面积增速 7%。行业投资和销售韧性较强。 住宅开发板块投资吸引力住宅开发板块投资吸引力不断提升不断提升。市场总体表现为销售延续修复 节奏，韧性超预期。土地市场 2020 年下半年逐步回归理性，预计未来 溢价率也将保持低位。房地产板块估值目前处于历史底部区域，修复 空间较大。房地产行业头部公司较高股息率呈现较优投资性价比，将 持续吸引资金关注，带动估值提升。 “新”变化不改成长逻辑， “品牌力”决定物管企业扩展蓝图。“新”变化不改成长逻辑， “品牌力”决定物管企业扩展蓝图。物 业管理板块估值分化， 8 月份。

3、以来进入调整期， 部分新股赚钱效应减弱。 集中上市潮短期影响估值但不改行业长期成长逻辑，行业属性决定估 值底，优质企业“品牌力”决定估值顶，公司估值分化将成长期趋势。 外拓能力是物管公司核心竞争力。 经纪服务行业景气度稳步上行。经纪服务行业景气度稳步上行。随着经纪业务在房屋交易中渗透率、 佣金率的提升以及住房市场 GTV 的稳步上升，预计 4 年后佣金规模超 5000 亿，年复合增速超 15%，成长性确定，景气度持续向上。 投资建议：投资建议：当前行业估值处于历史低位， 公募基金配置比例持续走低， 政策面预计 2021 年仍保持稳定，行业供给侧改革不断深化，利好注重 内部运营与具备融资优势、财。

4、务稳健的企业。我们看好当前住宅开发 行业、物业管理行业以及经纪服务行业三个细分领域头部企业投资机 会。建议关注低估值、高股息的优质住宅开发行业龙头股：万科 A、保 利地产、金地集团；销售提速、弹性较大的优质成长型个股：阳光城、 金科股份、中南建设；A 股物业行业龙头公司招商积余；经纪服务行业 标的我爱我家、国创高新。 风险提示风险提示：行业面临经济及行业下行压力的风险，销售超预期下行的 风险，政策调控不确定性的风险。 重点公司重点公司盈利预测及盈利预测及估值表估值表 代码代码 名称名称 股价股价 EPS 19A EPS 20E EPS 21E EPS 22E PE 19A PE 20E PE 。

5、21E PE 22E 000002 万科 A 28.66 3.47 3.85 4.42 5.01 8.26 7.46 6.49 5.73 600048 保利地产 16.29 2.35 2.71 3.20 3.71 6.93 6.02 5.09 4.38 001914 招商积余 23.29 0.41 0.57 0.78 1.03 56.94 41.21 29.82 22.55 000560 我爱我家 3.80 0.36 0.20 0.36 0.41 10.66 18.81 10.69 9.19 分析师分析师 潘玮 ： （8610）6656 8212 ： 分析师登记编码：S013051107000。

6、2 王秋蘅 ： （8610）86359285 ：wangqiuheng_ 分析师登记编码：S0130520050006 相对相对沪深沪深 300 表现图表现图 -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 房地产(中信)沪深300 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 相关研究相关研究 【银河地产潘玮团队】行业深度报告_房地产行 业_乘住宅开发价值重估东风，扬经纪业务景气 上行之帆房地产行业 2020 年四季度策略 -20200924 【银河地产潘玮团队】行业深度报告_房地产行 业_住。

7、宅基本面持续改善，物业+园区 REITs 多元 发展房地产行业 2020 年中期策略 【银河地产潘玮团队】行业深度报告_房地产行 业_2020 年年度策略报告：行业新形势，房企新 形态-2020.1.2 资料来源：wind,中国银河证券研究院 行业深度报告行业深度报告房地产房地产 2020 年年 12 月月 14 日日 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目目 录录 一、行业新格局、房企新机遇一、行业新格局、房企新机遇 . 1 （一）十四五规划引领房地产市场平稳健康发展 . 1 1、坚持“房住不炒”定位，金融审慎管理制。

8、度出台是最大新变局. 1 2、规划首提物业行业，政策推动行业进步 . 1 （二）金融审慎管理制度促地产业供给侧改革 . 3 1、土地市场的改革是地产促供给侧改革的重要一环 . 3 2、三道红线促行业降杠杆，房企进入从增量到提质的发展阶段. 4 3、金融审慎管理制度大背景下，龙头房企盈利能力有望触底反弹. 5 4、布局多元化优质业务的平台型房企将享受业绩+估值双提升 . 8 （三）房地产市场迈入存量阶段，关注物业管理及经纪服务子板块 . 9 1、房地产市场逐渐向存量阶段过渡，存量市场规模大，机遇丰富. 9 2、关注存量时代物业管理和经纪服务子板块的潜在发展空间 . 11 （四）2021 年核心运。

9、行数据判断：销售及房地产开发投资韧性犹存 . 11 二、住宅开发行业：估值底二、住宅开发行业：估值底+高股息率提升板块投资吸引力高股息率提升板块投资吸引力 . 14 （一）销售延续修复节奏，市场韧性超预期 . 14 （二）土地市场 2020 下半年回归理性，预计未来溢价率保持低位 . 15 （三）估值底部+高股息率打开地产蓝筹股估值空间 . 16 三、物业管理行业： “新”变化不改成长逻辑， “品牌力”决定扩展蓝图三、物业管理行业： “新”变化不改成长逻辑， “品牌力”决定扩展蓝图 . 18 （一）物业管理板块在资本市场中的“新”变化 . 18 1、2020年迎来IPO潮，预计今年上市数量和前。

10、五年总和相当 . 18 2、板块估值分化，8月份以来进入调整期，部分新股赚钱效应减弱. 19 （二）物业公司高估值是否有支撑？ . 20 1、千亿存量市场待开拓，万亿增量市场助飞跃 . 20 2、行业属性决定估值底，企业品牌力决定估值顶 . 22 3、多重政策利好助力估值抬升 . 24 （三）基础物管是基本盘，外拓能力决定能否走的更远 . 27 1、基础物管业务仍是物管公司最重要的基本盘和成长性的保障. 27 2、外拓能力是物管公司的核心竞争力 . 29 四、经纪服务行业：景气稳步上行，四、经纪服务行业：景气稳步上行，O2O 化是大势所趋化是大势所趋. 30 （一）物业经纪服务行业受益于未来住。

11、房市场 GTV 稳定增长 . 30 1、中国住房市场GTV及新房销售、二手房交易、租赁市场分类GTV均稳步提升 . 31 2、经纪业务在房屋交易中的渗透率和佣金率不断提升，预计4年后佣金规模超5000亿 . 31 （二）房地产经纪的 O2O 化：高速渗透，O2O 成必然趋势. 32 五、板块财务分析：降五、板块财务分析：降杠杆初见成效、盈利能力迎改善杠杆初见成效、盈利能力迎改善 . 34 （一）利润表：长期利润率水平将迎来改善 . 34 （二）资产负债表：预收账款小幅上涨，杠杆率有望继续下降 . 35 （三）现金流量表：销售强韧性对现金流形成支撑 . 36 六、投资建议六、投资建议 . 37 。

12、七、风险提示七、风险提示 . 37 插插 图图 目目 录录 . 39 表表 格格 目目 录录 . 40 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 一、一、行业新格局、行业新格局、房企房企新机遇新机遇 （一）十四五规划引领房地产市场平稳健康发展 1、坚持“房住不炒”定位，、坚持“房住不炒”定位，金融审慎金融审慎管理制度出台是最大新变局管理制度出台是最大新变局 近期，中共中央发布关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目 标的建议 。其中提到，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促。

13、 进房地产市场平稳健康发展。 文件指出，坚持房住不炒定位，租购并举，因城施策，促进地产市场平稳健康发展。 “房住不炒”于 2016 年年底的中央经济工作会议上首次提出，此后，相关部门陆续出台了与 之相配套的政策，涉及房企融资、购房者信贷等方面。本次写入十四五规划建议，意义重 大，是对中央地产调控政策方针的延续，关键点是“平稳健康发展”，未提及房产税。提法 中性偏正面。预计未来地产行业将进入平稳期，将更加考验房企的管理运营能力。 11 月 25 日，国务院副总理刘鹤在人民日报刊发了署名文章加快构建以国内大循环 为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局 ，其中，对房地产的阐述为，房地产业影响 投。

14、资和消费，事关民生和发展。要坚持“房住不炒定位，坚持租购并举、因城施策，完善长租 房政策，促进房地产市场平稳健康发展” 。 在央行发布的2020 年第三季度中国货币政策执行报告中，关于地产的相关阐述为， 牢牢坚持“房住不炒”定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、 稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性，实施好房地产金融审慎管理制度。 “房住不炒”定位至今已经坚持了四年，并且仍将是下个阶段地产政策的主基调。当前行 业最大的新变局在于 2020 年 8 月份房地产行业金融审慎管理制度的出台，这从供给端对行业 整体进行规范和指导，化解房地产金融风险，继承和延续了。

15、“房住不炒”精神，有助于行业出 清，优化竞争格局，利好龙头优质企业。 2、规划首提物业行业，政策推动行业进步、规划首提物业行业，政策推动行业进步 文件中提到，推动生活性服务业向高品质和多样化升级，加快发展健康、养老、育幼、 文化、旅游、体育、家政、物业等服务业，加强公益性、基础性服务业供给。推进服务业标 准化、品牌化建设。十三五规划中服务业的内容没有提及物业行业，十四五规划首次提及物 业行业，其重要性凸显，随着地产进入存量时代，优质物业管理公司将引领新的消费需求， 成为扩内需，促消费的重要抓手。预计未来该细分赛道在政策支持下，随着科技赋能，服务 品质提升，将诞生一批优秀的标杆企业。 表表 1：。

16、十三五规划建议及十四五规划建议对地产相关内容表述的对比十三五规划建议及十四五规划建议对地产相关内容表述的对比 十三五规划建议十三五规划建议（地产相关内容表述）（地产相关内容表述） 十四五规划建议十四五规划建议（地产相关内容表述）（地产相关内容表述） 主要目标 就业比较充分，就业、教育、文化、社保、医疗、住房 等公共服务体系更加健全，基本公共服务均等化水平稳 步提高。 建议目标中未具体提及房地产。 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 构建发展新格局 没有类似表述。 1、畅通国内大循环。推动金融、房地产同实体经济均衡发。

17、 展，实现上下游、产供销有效衔接。 2、全面促进消费。促进住房消费健康发展。 区域发展 以区域发展总体战略为基础，以“一带一路”建设、京 津冀协同发展、长江经济带建设为引领，形成沿海沿江 沿线经济带为主的纵向横向经济轴带。发挥城市群辐射 带动作用，优化发展京津冀、长三角、珠三角三大城市 群，形成东北地区、中原地区、长江中游、成渝地区、 关中平原等城市群。 布局建设综合性国家科学中心和区域性创新高地，支持北 京、上海、粤港澳大湾区形成国际科技创新中心。 推动区域协调发展。推动西部大开发形成新格局，推动东 北振兴取得新突破，促进中部地区加快崛起，鼓励东部地 区加快推进现代化。支持革命老区、民族地区。

18、加快发展， 加强边疆地区建设，推进兴边富民、稳边固边。推进京津 冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三 角一体化发展，打造创新平台和新增长极。 优化行政区划设置，发挥中心城市和城市群带动作用，建 设现代化都市圈。推进成渝地区双城经济圈建设。推进以 县城为重要载体的城镇化建设。 地产行业定位及纲领 未提及定位。 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因 城施策，促进房地产市场平稳健康发展。有效增加保障性 住房供给，完善土地出让收入分配机制，探索支持利用集 体建设用地按照规划建设租赁住房，完善长租房政策，扩 大保障性租赁住房供给。 生活性服务业 未提及物业行业。 推动生活性服。

19、务业向高品质和多样化升级，加快发展健 康、养老、育幼、文化、旅游、体育、家政、物业等服务 业，加强公益性、基础性服务业供给。推进服务业标准 化、品牌化建设。 新型城镇化及 户籍制度改革 推进以人为核心的新型城镇化。提高城市规划、建设、 管理水平。加大城镇棚户区和城乡危房改造力度。 深化户籍制度改革，促进有能力在城镇稳定就业和生活 的农业转移人口举家进城落户，并与城镇居民有同等权 利和义务。实施居住证制度，努力实现基本公共服务常 住人口全覆盖。健全财政转移支付同农业转移人口市民 化挂钩机制，建立城镇建设用地增加规模同吸纳农业转 移人口落户数量挂钩机制。 推进以人为核心的新型城镇化。实施城市更新行。

20、动，推进 城市生态修复、功能完善工程，统筹城市规划、建设、管 理，合理确定城市规模、人口密度、空间结构，促进大中 小城市和小城镇协调发展。 深化户籍制度改革，完善财政转移支付和城镇新增建设用 地规模与农业转移人口市民化挂钩政策，强化基本公共服 务保障，加快农业转移人口市民化。 人口政策 促进人口均衡发展。坚持计划生育的基本国策，完善人 口发展战略。全面实施一对夫妇可生育两个孩子政策。 制定人口长期发展战略，优化生育政策，增强生育政策包 容性。 城乡统一建设用地市 场 维护进城落户农民土地承包权、宅基地使用权、集体收 益分配权，支持引导其依法自愿有偿转让上述权益。深 化住房制度改革。 健全城乡统。

21、一的建设用地市场，积极探索实施农村集体经 营性建设用地入市制度。建立土地征收公共利益用地认定 机制，缩小土地征收范围。探索宅基地所有权、资格权、 使用权分置实现形式。保障进城落户农民土地承包权、宅 基地使用权、集体收益分配权，鼓励依法自愿有偿转让。 资料来源：新华社、中国银河证券研究院 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 （二）金融审慎管理制度促地产业供给侧改革 1、土地市场的改革是地产促供给侧改革的重要一环土地市场的改革是地产促供给侧改革的重要一环 2020 年 3 月 12 日，国务院发布国务院关于授权和委托用。

22、地审批权的决定，决定提出 “一、将国务院可以授权的永久基本农田以外的农用地转为建设用地审批事项授权各省、自 治区、直辖市人民政府批准；二、试点将永久基本农田转为建设用地和国务院批准土地征收 审批事项委托部分省、自治区、直辖市人民政府批准。首批试点省份为北京、天津、上海、 江苏、浙江、安徽、广东、重庆，试点期限 1 年”。 我们认为除永久基本农田外的农用地转建设用地审批权的下放，赋予了各省级政府更大 的自主权，有利于缩短用地审批时间，提高土地利用效率。根据 土地管理法 ，土地供应总 量仍由国务院规划确定，未因审批权下放而发生变化，因此 决定 不会引起土地供应的大量 释放，而 决定 提出，试点将永。

23、久基本农田转为建设用地和国务院批准土地征收审批事项委 托给北京、天津、上海、江苏、浙江、安徽、广东、重庆这八个省市。试点区域覆盖了京津 冀、长三角、珠三角、成渝都市圈内的主要省市，符合加快建设都市圈协同经济的思路。这 八个省市的城镇化率较高，人口高度密集，土地供需缺口巨大， 决定 有利于缓解区域内的 土地供需矛盾，优化土地资源配置，促进都市圈经济发展。 2020 年 4 月 9 日，国家发改委发布 2020 年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务 。 文件提出，改革建设用地计划管理方式。推动建设用地资源向中心城市和重点城市群倾斜。 鼓励盘活低效存量建设用地。修改土地管理法实施条例并完善配套制度。

24、，分步实现城乡建设 用地指标使用更多由省级政府负责。探索建立全国性的建设用地、补充耕地指标跨区域交易 机制。全面推开农村集体经营性建设用地直接入市。 2020 年 4 月 9 日，新华社受权发布中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化 配置体制机制的意见 。意见提出，建立健全城乡统一的建设用地市场。全面推开农村土地征 收制度改革，扩大国有土地有偿使用范围。加快修改完善土地管理法实施条例。全面推开农 村土地征收制度改革。鼓励盘活存量建设用地。完善土地管理机制。完善土地利用计划管 理，实施年度建设用地总量调控制度，增强土地管理灵活性，推动土地计划指标更加合理 化，城乡建设用地指标使用应更多由省。

25、级政府负责。 此次国务院和发改委同时发布政策文件，重申土地制度改革，强调推进土地要素市场化 配置，有利于结构性增加供给，稳定房地产市场。并且，文件中制定出台农村集体经营性建 设用地入市指导意见，并明确入市用地可按照国土空间规划确定的经营性用途入市，这一举 措有利于增加“土地要素”的供给来源，并促进土地要素的市场化和多元化。这是继之前农 用地审批权限下放之后的进一步举措，实现农用地转农村建设用地再转城市建设用地的环 节，逐步破除土地流动的城乡二元结构。 2020 年 11 月 3 日，中共中央发布关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标的建议。规划建议中提到，健全城乡统。

26、一的建设用地市场，积极探索实施 农村集体经营性建设用地入市制度。建立土地征收公共利益用地认定机制，缩小土地征收范 围。探索宅基地所有权、资格权、使用权分置实现形式。保障进城落户农民土地承包权、宅 基地使用权、集体收益分配权，鼓励依法自愿有偿转让。未来，城乡统一的土地市场建设或 将提速，但预期不会太快，对楼市的实质影响偏中性。并且，建立土地征收公共利益用地认 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 定机制，缩小土地征收范围，鼓励依法自愿有偿转让等建议，也将对楼市构成支撑。 综上所述，2020 年以来，国家颁布了一系列土地。

27、改革相关的政策和文件，对土地改革的 步伐加快，对土地要素的改革将改变土地供应的节奏和数量，将成为房地产市场促供给侧改 革的重要一环。 2、三道红线三道红线促行业降杠杆促行业降杠杆，房企房企进入从增量到提质的发展阶段进入从增量到提质的发展阶段 我们统计了重点跟踪的 30 家住宅开发、4 家商业地产、10 家园区 2020Q3 的截止到 2020 年三季报的净负债率、扣除预收账款后的资产负债率以及现金短债比的情况。在 30 家住宅开 发企业中，三条红线均未踩的只有 7 家，分别为保利地产、招商蛇口、金地集团、华侨城 A、信达地产、中华企业、上实发展，只踩了一条红线的企业有 6 家，踩两条红线的企业。

28、有 8 家，踩三条红线的企业有 9家。相较于 2020 上半年，分别+3、+2、+1、-4家，住宅开发企业 积极降杠杆成效初现，预计伴随去杠杆政策的深化，年末三年红线均未踩企业将稳步增加。 中小企业想通过高杠杆快周转的方式来实现弯道超车的可能性已经不大，行业格居趋于稳 定、集中度显著增强，行业将进入从增量到提质的发展阶段。 表表 2：2020Q3 房企“三道红线”指标梳理房企“三道红线”指标梳理 证券代码 证券简称 净负债率（%） 扣除预收账款的资产负债率（%） 货币资金/短期债务 住宅开发 600606.SH 绿地控股 183.51 82.38 0.69 000002.SZ 万科 A 28.。

29、51 74.20 1.96 600048.SH 保利地产 70.87 67.03 1.71 601155.SH 新城控股 42.54 77.69 1.83 001979.SZ 招商蛇口 36.83 59.11 1.02 600340.SH 华夏幸福 190.43 76.48 0.37 000656.SZ 金科股份 112.23 72.71 0.84 000961.SZ 中南建设 136.01 82.51 0.81 002146.SZ 荣盛发展 97.25 75.26 0.75 000671.SZ 阳光城 108.35 79.21 1.37 600325.SH 华发股份 148.37 78.54。

30、 1.18 600383.SH 金地集团 66.99 69.91 1.09 600376.SH 首开股份 169.93 75.35 1.02 600466.SH 蓝光发展 97.64 70.58 0.71 000031.SZ 大悦城 97.01 72.07 2.62 002244.SZ 滨江集团 103.00 69.76 1.35 000069.SZ 华侨城 A 96.44 69.61 1.10 600657.SH 信达地产 82.42 69.03 1.46 000537.SZ 广宇发展 149.21 73.09 0.39 000736.SZ 中交地产 227.94 84.69 1.54 60。

31、0675.SH 中华企业 22.47 59.40 2.86 600748.SH 上实发展 57.92 60.36 1.23 600223.SH 鲁商发展 97.24 85.37 0.74 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 600266.SH 城建发展 144.41 75.05 1.44 000517.SZ 荣安地产 53.16 77.43 1.77 000926.SZ 福星股份 73.06 66.13 0.56 600185.SH 格力地产 197.26 75.34 0.45 000732.SZ 泰禾集团 279。

32、.99 81.96 0.05 600708.SH 光明地产 211.86 77.88 0.48 002314.SZ 南山控股 132.45 75.17 0.81 商业地产 000402.SZ 金融街 195.84 74.58 0.55 000608.SZ 阳光股份 37.00 41.19 0.31 600007.SH 中国国贸 13.03 34.21 0.00 600823.SH 世茂股份 23.02 65.15 2.01 园区 600463.SH 空港股份 49.23 51.18 0.32 600515.SH 海航基础 51.71 60.13 0.37 600604.SH 市北高新 91.4。

33、1 55.98 0.26 600639.SH 浦东金桥 55.77 56.38 1.04 600648.SH 外高桥 117.99 66.67 0.34 600663.SH 陆家嘴 120.34 66.89 0.26 600736.SH 苏州高新 92.34 62.98 1.46 600895.SH 张江高科 70.98 52.55 0.54 601512.SH 中新集团 1.29 39.39 3.62 600848.SH 上海临港 50.81 55.58 1.33 资料来源：wind,中国银河证券研究院 3、金融审慎金融审慎管理制度大背景下管理制度大背景下，龙头房企盈利能力有望触底反弹，龙头。

34、房企盈利能力有望触底反弹 “三稳”大背景下，房价未来将保持稳定。“三稳”大背景下，房价未来将保持稳定。房价观察方面，我们通常使用统计局口径的 70 城新建商品住宅及二手房价格指数，以及中指院口径的百城价格指数数据。两组数据的趋 势略有不同，但是2019年5月之后的走势基本趋于一致。可以看到，无论是70城价格指数， 还是百城价格指数，2019 年 5 月之后至今价格指数同比增速均呈现总体下滑态势，略有波 动。按城市能级来看，70 城价格指数中一线城市 2019 年 5 月之后房价同比增速围绕 4%微幅 波动，二三线城市房价同比增速从 11.5%左右一路下滑至 4.5%左右。百城价格指数中一线城 。

35、市房价同比增速从 0.5%小幅上升至当前的 2.5%，二线城市从 5.4%下滑至当前 3.2%，三线城 市从 6.7%下滑至 6%。 总体来看，我们判断，随着流动性回归常态，并且在“稳地价、稳房价、稳预期”的三 稳的大背景下，全国房价指数将保持平稳的个位数小幅增长，不同能级城市涨幅分化，一线 稳中小幅上涨，二三线同比增速将保持继续平稳或小幅下降态势。 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 图图 1：70 个个大中城市新建商品住宅价格指数同比变化（大中城市新建商品住宅价格指数同比变化（%） -10.00 -5.00 0。

36、.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 2011-01 2011-06 2011-11 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比 70个大中城市新建商品住宅价格指数:一线城市:当月同比 70个大中城。

37、市新建商品住宅价格指数:二线城市:当月同比 70个大中城市新建商品住宅价格指数:三线城市:当月同比 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 2：70 个大中城市新建商品住宅及二手住宅价格同比变化个大中城市新建商品住宅及二手住宅价格同比变化 -8.00 -6.00 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 2011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-0。

38、5 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比 70个大中城市二手住宅价格指数:当月同比 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 3：百城住宅价格指数同比变化百城住宅价格指数同比变化（%） -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 2011-06 2011-10 2012。

39、-02 2012-06 2012-10 2013-02 2013-06 2013-10 2014-02 2014-06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 百城住宅价格指数:同比百城住宅价格指数:一线城市:同比 百城住宅价格指数:二线城市:同比百城住宅价格指数:三线城市:同比 资料来源：中国银河证券研究院 未来土地溢价率未来土地溢。

40、价率料将持续维持低位。料将持续维持低位。从 100 大中城市成交土地楼面均价及溢价率的变化 趋势来看，成交土地楼面均价和溢价率都有所下降，土地市场有所降温。2020 年复工复产初 期，土地市场热度较高，100 大中城市土地成交溢价率经历了一轮上涨，6 月达到年内高点 16%。但随着“金融审慎管理制度”新政对地产融资端的约束，房企杠杆率不断下降，土地 市场热度回归常态，下半年溢价率回落，到 10 月份，100 大中城市成交溢价率回落至 9.7%。 预计未来融资环境约束持续、流动性回归适度中性的背景下，土地溢价率将维持低位，土地 价格维持稳定。 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行。

41、业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 图图 4：100 大中城市成交土地楼面均价及溢价率大中城市成交土地楼面均价及溢价率 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 3,500.00 4,000.00 2008-01 2008-06 2008-11 2009-04 2009-09 2010-02 2010-07 2010-12 2011-05 2011-10 2012-03 2012。

42、-08 2013-01 2013-06 2013-11 2014-04 2014-09 2015-02 2015-07 2015-12 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 100100大中城市大中城市: :成交土地楼面均价成交土地楼面均价: :当月值（元当月值（元/ /平米）平米） 100100大中城市大中城市: :成交土地溢价率成交土地溢价率: :当月值（当月值（% %） 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 5：100 大中城市住宅类成交土地规。

43、划建面（万平米）大中城市住宅类成交土地规划建面（万平米） 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.00 3,000.00 100大中城市住宅类成交土地规划建面（万平米） 资料来源：wind，中国银河证券研究院 房地产行业融资成本持续下行。房地产行业融资成本持续下行。房地产贷款余额同比增速从 2016 年 12 月的 27%（近 10 年最高点）开始一路下滑至 2020 年三季度的 12.8%。房企融资需求不旺盛，融资成本有所下 降。根据同策研究院对 40 家典型上市房企监测的数据，2020 年 8、9、10 月份，40 家房企共 完成融资额为8。

44、27、402、570亿元，对比7月的991亿元处于低位，融资需求有所下降。同策 对34家房企融资利率进行统计的结果显示，1-10月份，公开披露融资利率的共150笔，5%以 下的 58 笔，5%-7%之间的 58 笔，7-10%之间的 25 笔，10%以上的 9 笔。而 2019 年大部分融 资利率均在 10%以上，由此可以看出，2020 年房企融资成本呈现下降趋势。 图图 6：房地产贷款余额（亿元）及同比增速房地产贷款余额（亿元）及同比增速（%） 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000。

45、 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 2020-09 商业性房地产贷款余额（亿元） 商业性房地产贷款余额同比增长（%） 资料来源：wind，中国银河证券研究院 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 图图 7：1-10 月份。

46、月份 40 典型房企融资利率区间（按最低利率排序）典型房企融资利率区间（按最低利率排序） 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 招商蛇口 万科A 金地集团 保利地产 滨江集团 中国金茂 碧桂园 中国海外 绿城中国 龙湖集团 世茂股份 首创置业 龙光集团 华侨城A 远洋集团 华夏幸福 宝龙地产 金科股份 新城控股 富力地产 瑞安房地产 雅居乐集团 旭辉控股 绿地控股 阳光城 融创中国 荣盛发展 融信中国 中南建设 建业地产 当代置业 花样年控股 中梁控股 中国恒大 最低利率最高利率 资料来源：同策研究院、中国银河证券研究院 展望未来。

47、，房价将维持稳定，不同能级城市房价涨幅略有分化；土地市场热度回归理 性，土地溢价率有望维持低位；房地产行业融资成本持续下行；财务稳健、管理运营能力 强、有持续获取土地储备能力的企业将受益于行业供给侧改革带来的发展机会，有望提升利 润率水平，盈利能力将触底反弹。 4、布局多元化优质业务布局多元化优质业务的的平台型平台型房企将享受业绩房企将享受业绩+估值双提升估值双提升 从头部企业的战略定位描述来看，发展多元化业务、从单一的地产开发企业向平台型企 业过渡是行业普遍趋势。龙头公司除了在原有的房地产开发、物业管理等领域发展，多元化 平台化的主要方向包括商业、物流、会展、装修、建筑、教育、医疗、养老等产。

48、业。布局多 元化业务的房企，可以通过多样化的产品、服务为主业赋能，并且能够突破单一房地产开发行 业的估值天花板，享受未来多元化资产价值重估的先机，享受业绩+估值双提升。 表表 3：头部房企战略定位头部房企战略定位 战略定位战略定位 碧桂园 我们是为全世界创造美好生活产品的高科技综合性企业，企业发展的三驾马车包括：地产、机器人、现代农业， 是中国新型城镇化进程的身体力行者。展望未来，集团将聚焦城镇化带来的住宅及相关需求，挖掘房地产价值链 内业务及资产价值，打造覆盖客户全生命周期的资源整合平台。 中国恒大 公司将继续坚定不移实施高增长、控规模、降负债发展战略，夯实房地产基础，扩大旅游集团盈利规模，。

49、加速推 进新能源汽车、新能源科技集团的产品研发及生产销售，力争 3-5 年建成世界规模最大、实力最强的新能源汽车 集团，不断巩固民生地产为基础，文化旅游、健康养生为两翼，新能源起车为龙头的产业格局，实现集团持续稳 健发展。 万科地产 公司定位已经升级迭代为“城乡建设与生活服务商”，公司当前业务范围包括：住宅开发、物业服务、商业开发 和运营、租赁住宅、物流仓储服务、标准办公与产业园、冰雪度假、教育等。 融创中国 围绕“地产+”全面布局，成为中国家庭美好生活整合服务商。 保利发展 公司致力于打造“不动产生态发展平台”，以扎实的不动产投资、开发、运营、资本运作能力为基础，提供基于 行业生态系统的综合服务，与客户美好生活同行，立志成为家国建设的先锋队、美好生活的同行者、行业新生态 的开拓者。 行业行业深度深度研究报告研究报告/ /房地产房地产行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 中海地产 公司定位于成为卓越的国际化不动产开发运营集团，历经 41 年的发展，公司建立起“住宅开发”“城市运营” “创意设计及现代服务”三大产业群。 绿地控股 公司坚持产业经营与资本运作双轮驱动，坚持“走出去”与”引进来“同步发展，在全球范围内形成以房地产、 基建为主业，金融、消费等综合产业并举发展的格局。 世茂集团 业务版图涉及地产、酒店、商业、主题娱乐、物管、文化、金融、教育、健康。