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2017年房地产行业帮您“降噪”跟踪房地产月度全数据:3季度房地产上游或强于下游,房地产股票仍遵循逆向投资和区域机会结合-20170523-招商证券-30页-佰策地产文库.pdf

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2017年房地产行业帮您“降噪”跟踪房地产月度全数据:3季度房地产上游或强于下游,房地产股票仍遵循逆向投资和区域机会结合-20170523-招商证券-30页-佰策地产文库.pdf

3季度房地产上游或强于下游,房地产股票仍遵循逆向投资 和区域机会结合 ----帮您“降噪”跟踪房地产月度全数据 报告日期2017年5 月23 日 证券研究报告 | 行业策略报告 总量研究 | 房地产 赵 可 博士 0755-82943231 S1090513110001 刘义 0755-82940790 S1090512050003 黄梓钊 研究助理 0755-83295441 李洋 研究助理 0755-83284815 - 2 - 核心观点 行 业 基 本 面 VS 流动性 行业最新变化及展望 1. 基本面维度 1 招 商 房 地 产 供 需 关 系 口 径 房 地 产 复 苏 对 经 济 的 传 导 持 续 体 现 , 地 产 行 业 底 部 在15 年1 季 度 左 右,经济底部在15年4 季度左右( 均为产 出缺口 口径) 2 传统 口径 [ 销量]1-4 月累计 同比15.7 (↓ -3.8 PCT ),4 月 当月同比7.7 (↓ -7.0 PCT) , 4 月季 调同 比20.2 ( ↑ 0.1 PCT ) ;[ 新 开 工]1-4 月累 计同 比11.1 ( ↓ -0.5 PCT ) ,4 月当 月 同比10.1 (↓ -3.0 PCT),4 月 季调 同比14.7 (↑ 2.8 PCT) ;[ 房 地 产 投 资]1-4 月累计同 比 9.3 ( ↑ 0.2 PCT ) ,4 月 当 月 同 比9.6 ( ↑ 0.2 PCT ) ,4 月 季 调 同 比11.1 ( ↑ 2.2 PCT );[ 资 金 来 源]1-4 月 累计同 比11.4 (↓ -0.1 PCT ),4 月当 月同比11.3 ( ↓ -9.3 PCT) , 4 月季调同比11.3 (↑ 0.3 PCT ) 销 量 政 策 收 紧 、 房 贷 利 率 攀 升 、 基 数 抬 高 等 多 因 素 加 速 销 量 调整 当 月 增 速 继 续 回 落 , 趋 势 上 看 增 速 顶 部 在16Q1 。4 月 商 品 房 销 售 面 积 当 月 同 比 增 长7.7 , 较3 月/1 季 度 分 别 回 落7.0 PCT 、 11.8 PCT 一/ 二/ 三线 分 别 贡献-1.1/-4.3/-6.3 PCT , 符 合 我 们预 期 。强调 销 量增 速 回落 几 大 主因 1 ) 政 策 持 续 收 紧 , 部 分 城 市 “四限 ” ;2 )1 季 度 房 贷 利 率 继 续 攀 升 ( 领 先 销 量 增 速1-2 个 季 度 ) ; 3 ) 三 四 线 向 好 乃 热 点 扩 散 效 应 尾 部 , 不 持 续 ;4 )3 月 往 后 基 数 抬 高 。 往 后 看 , 销 量 增 速 将 继 续 下行,底部在四季度 往后 新 开 工 销 量 边 际 转 弱 、 库 销 比 见 底 回 升 、 开 发 商 资 金 链 收 紧 等 加 速 新 开 工 回 调 ( 当 月 增 速 再 次 回落 ) , 趋 势 上 看 持 续 在 下 行 。4 月 新 开 工 当 月 同 比 增 长10.1 , 较3 月/1 季 度 分 别 回 落2.0 PCT 、 1.5 PCT , 符 合 我 们 预 期 。 销 量 边 际 下 行 、 库 销 比 见 底 回 升 、 开 发 商 资 金 链 逐 步 收 紧 是 新 开 工 (本质是补库存 )增速回落的主因 。 趋势上 看 ,本 轮小周 期新开 工增速 的高点 在16Q1 ,之后 虽- 3 - 核心观点 行 业 基 本 面 VS 流动性 有波动但趋势上仍在下行 。往后看 , 二季度 数据或 仍将不 错 ,三 季度将 低于预期 投资4 月 名 义 增 速 高 位 小 幅 回 升 主 因 是 拿 地 费 用 大 幅 反 弹 , 但 实 际 增 速 已 降 至 较 低 位 , 从 趋 势 上来看 , 投资增速高点在16Q4 , 短期虽略有波动但不改下行趋势 。1 )4 月 名 义投 资9.6 , 较3 月 扩大0.2 PCT ( 建安/ 拿地/ 其 他 贡 献-1.8/2.2/-0.2 PCT ) , 主 因 拿 地 费 用 大 幅 反 弹 ;2 ) 开 发 投 资 2016Q4/2017Q1 实际增速分别为8.6/4.6 , 已 降 至 较 低 位 ,4 月实际增速依旧维持相对低位;3 ) 趋势上看, 名义和实际投资增速高点 在16Q4 ,往 后下行 趋势不 变 资 金 来 源 自 筹 资 金 、 销 售 回 款 增 幅 收 窄 是4 月 资 金 来 源 增 速 继 续 下 行 主 因 。4 月 新 开 工 当 月 同 比 增长11.3 , 较3 月 份 回 落9.3 PCT ( 自筹/ 销 售 回 款/ 国 内 贷 款/ 其 他 分 别 贡 献-4.2/-6.2/4.4/-3.3 PCT ) , 较1 季 度 回 落0.2 PCT , 符合我们预期 。 自 筹 资 金 和 销 售 回 款 ( 定 金 及 预 付 款 个人按揭 ) 同 比 增 幅 明 显 收 窄 是 主 因 , 其 中 自 筹 资 金 增 幅 收 窄 反 映 股 权 类 债 券 类 融 资 持 续 受 限 制 , 定 金 及 预 付 款 和 个 人 按 揭 增 幅 收 窄 是 受 销 量 边 际 持 续 转 弱 影 响 ; 另 外 , 其 他 来 源 也 起 到 一 定 负 向 拉 动 ; 而 国 内 贷 款 因 低 基 数 原 因 同 比 增 幅 大 幅 反 弹 , 但 其 对 资 金 来 源 增 速 的 正向拉动不及自 筹 和 销 售 回 款 等的负向拉动 。往后看,资金来源增 速将继 续下行 2. 流动性维度 4 月 招商货币活化指数 (M1-M2 口径 ) 7.73 (↓ -0.32 );(活定期口径) 2.15 ( ↓ -1.22 )。 货币活化指数自16Q3 起 持续回调 , 房 价 作 为 滞 后 指 标 , 同比数据(70 城房价 ) 也于17M1 冲顶 回 落 。 但 分 城 市 等 级 看 , 一 线 最 先 回落(16M9 ) , 二线略后 (16M11 ) , 三四 线仍在 滞 后 回 升 , 逐 渐寻顶- 4 - 核心观点 配 置 建 议 配置建议 3 季 度 地 产 上 游 的 表 现 或 好 于 下 游 , 是 一 种 修正 。 历 史 上 每 一 轮 房 地 产 周 期 对 上 下 游 的 传 导 都 十 分 明 显 , 不过这 轮 由 于 去 产 能/ 供 给 侧 改 革 大 背 景 , 推 迟 了 上 游 的 补 课 行 情 ( 表 现 比 较 谨 慎 , 过度反 映了调 控 政策带 来的悲 观 ),而 下游对 房 地产行 业的复 苏 修复是 比较快 的 (如家电 和家 具 制 造 等 ) , 但 由 于 房 地 产 还 在 不 断 调 整 中 , 下 游 也 在 不 断 寻 顶 。 因 此 我 们 认 为 三 季 度 房 地 产上游股票表现有可能强于下游 对于基本面判断 ( 尤其三四线 ) 仍存分歧, 证明地产指数调整未结束 。 我们在春节后三四 线 量 价 齐 升 时 唯 一 指 出 扩 散 效 应 尾 部 ,1 个 多 月 前 地 产 指 数 顶 部 ( 春 季 补 涨 行 情 末 端 ) 对行业股 票指数 转谨慎 , 近几周 周报 我 们 强调 地 产指 数 或 有反 弹 但仍 需 注 重基 本 面选 股 。 市场仍有 看好 三四线的声音 ,证明基 本 面 分 歧 仍 在 ,我 们 认 为 三 四 线 已 明 显 转 弱 , 分 歧意 味 着调 整 未结 束 再 次 强 调 价 值 股 持 续 摊 成 本 , “ 逆 向 投 资 逻 辑 ” 仍 是 上 半 年 选 股 主线 , 粤 港 澳 更 符 市 场 风 格 。 再次强 调雄安 和 湾区概 念敢重 仓 持有的 投资者 几 乎满足 逆向投 资 逻辑的 思路 也 即高折价 被低 估 的 具 有 安 全 边 际 的 地 产 股票 , 去年amc 概 念 下 的 信 达 地 产 ,6-8 月 的 保 险 举 牌 行 情 都 遵 循 这 一朴素逻辑 , 我 们 能 在 这3 次 机 会 左 侧 强 调 响 应 蓝 筹 白 马 的 几 乎 也 因 坚 持 了 这 个 逻 辑 , 未来一 个季度仍然有效 , 因流动性环境并无边际改善 , 价值股有不断的增仓机会 , 并且成本在市场 波动下可不断摊 薄 。 强 调 粤 港 澳 是 今 年 三 季 度 开 始 更 符 合 市 场 风 格 的 机会, 如果说雄安是从0 到1 的调整 ,那粤港澳则是更值得期待 的基本 面的 “ 极” 维持对房地产行业销量四季度往后方见底的判断 , 地产指数超额收益在三季度往 后 。1 ) 房地 产股票 指数超 额 收益在 行业衰 退 末端和 复苏前 端 , 强调 房地产 销 量增速 底部在 今 年四季度 往后 ; 2 ) 由于 政 策 的 持 续 高 压 , 导 致 投 资 性 需 求 被 压 住 , 压力越大反弹可能更 高 , 从 历 史 情 况 看 来 这几乎是百分之百的 ,请静待三季度 往后的 房地产 机会- 5 - 核心观点 配 置 组 合 配置组合 上半年房地产股票仍然推荐 “ 逆向投资逻辑 ” 。 强调今年花式逻辑一直在被证伪 , 唯有买进具有 安全边际、 价值高的房地产股票 , 等待公司经营面、 战略调整和区域性机会 , 带来不错的收益 机 会 粤港澳大湾区 从 城 市 弹 性 、 公 司 基 本 面 及 储 备 分 布 看 , 【 侨 城 ( 我 们 唯 一 底 部 开 始 持 续 推 荐 )/ 华发/ 天健/ 龙光等 】 为中长期价值型标的 , 【 世荣/ 格力等 】 短期弹性更大, 【 阳光城】 在南沙也有 储备 高折价资源型 , 首选业绩展望稳定增长的蓝筹地产股 , 尤其是受益于市场份额集中/ 战略积极/ 国企 改革的央企地产 【侨城/ 保利】 中等规模成长潜力型 , 首选【 新城/ 华发/ 首开】 , 这 三 家 公 司 估 值 有 优 势 , 业 绩 有 保 障 , 且具备规 模增长潜力 新经济是长牛沃土 , 长租领域关注 【 世联】 , 物流关注 【 南山/ 东百】 ;多元化转型 , 大健康领域 关注【苏宁】 ,房地产基金关注【嘉宝 】- 6 - 框 架 目 录 基 本 面 维 度 经 济 基 本 面 ( 地 产 行 业 基 本 面 , 人 口 、 产 业 结 构 等 ) 市 场 平 均 市 盈 率 ( 货 币 活 期 化 ) 市 场 指 数 ( 房 价 ) EPS PE P 利 率 直 接 影 响 间 接 影 响 宏 观 层 面 房 地 产 行 业 ) 私 人 部 门- 7 - 房地产复苏已走在经济复苏曲线 之前(Q1/M04) 资料来源招商证券 注住宅大开发时代见顶,传统指标基于行业上升大周期,缺点显现,房地产增加值不局限于开 发环节,且产出缺口基于供需关系观察行业真实周期变化;IVA工业增加值,低斜率复苏,红色虚线为预测趋势 库 存 持 续 去 化 , 但 边 际 转 弱 房地产复苏对经济的传导持续体现,地产行业底部在15年1季度左右 ,经济底 部在15年4 季度左 右(均为产出缺口口径), 意味着房地产行业 去 库存 (1 )仍在进行 中(2 )但边际 上开始 减弱 强调销量增速于16年2季度见顶回落,投资增速16年4季度顶部回落,房价同比于17年1月见顶 回落(三四线仍滞后回升,逐渐寻顶),17年上半年属于小周期 下 行 中段 , 调 整 仍在 进 行 中 但 中 周 期 善未 完成 ,重 申调 整到 今年4 季度往 后还有第2 个小周 期,这一 波中周期顶 部在2019 年 左 右 ( 历 史上 每一 轮中 周期 都有2 个小周期) -90 -70 -50 -30 -10 10 30 50 70 90 110 -90 -70 -50 -30 -10 10 30 50 70 90 110 1996-12 1997-12 1998-12 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 房 地 产业 产出 缺口 指数 IVA 产 出 缺 口指 数 接近历史上周期 高点07 年除外- 8 - 上游及相关行业供需情况M03 资料来源招商证券 去产能的大背景“推迟”了地产上游的滞后补课行情,换个角度说,在周期低点, 地产高库存现实深入人心,而使得地产行业的供需关系改善更多的表现为需求端 的发力,而补库存或表现平平,从上下游关系看,地产上游的基本面环境一方面 过度反映了调控政策带来悲观,一方面其补库存行为还未顺周期同幅度变化,未 来或有修正从而带动上游需求; 而下游对房地产行业的复苏反映修正较快,但鉴 于房地产行业已经开始调整,下游寻顶进行时 相对下游,上游行业变化并未完全反映前期地产的复苏, 在3 季度,地产上游的 表现或好于下游,是一种修正 3 季 度 , 地 产 上 游 的 表 现 或 好 于 下 游 -0.004 -0.002 0.000 0.002 0.004 0.006 0.008 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 电气机械及器材 含家电 产出 缺口 -0.005 0.000 0.005 0.010 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 家具制造业产出缺口 注红色实线箭头表示走向- 9 - 续上上游及相关行业供需情况M03 资料来源招商证券 3 季 度 , 地 产 上 游 的 表 现 或 好 于 下 游 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 煤炭开采与洗选业产出缺 口 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 有色金属矿采选业产出缺 口 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 非金属矿物制品业(水泥 )产出 缺口 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 -0.010 -0.005 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 1992-03 1993-06 1994-09 1995-12 1997-03 1998-06 1999-09 2000-12 2002-03 2003-06 2004-09 2005-12 2007-03 2008-06 2009-09 2010-12 2012-03 2013-06 2014-09 2015-12 2017-03 房地产业产出缺口 黑金属冶炼压延加工业( 钢材) 产出缺 口 注红色实线箭头表示走向- 10 - 房地产指标传导路径 资料来源wind,招商证券 注黑色实线箭头表示领先滞后关系 房 地 产 常 规 指 标 传 导 路 径 按揭利率 市场利率 10Y 国债收益率 销量 资金 来源 新开 工 投资 房价 库销 比 开发 速度 开发商资 金链 1-2 季度 1-2 季度 1 个季度 1 个季度 1-2 季度- 11 - 全国销量同比增长持续回落 资料来源wind ,招商证券 , 4 月同比增速 一/ 二线负增长,三四线回 落 销 量 一 二 线 负 贡 献 , 三 四 线 转 弱 销量4 月 增速继续回落(三四线贡献最大), 趋势上看增速高点在16Q1 。4 月商品房 销售面积当月同比增长7.7,较3月/1季度分别回落7.0 PCT、11.8 PCT一/二/三 四线分别贡献-1.1/-4.3/-6.3 PCT ,符合我们预期。趋势上看,本轮小周期销量 增速高点 在16Q1,17Q1虽略有反弹但趋势上仍在下行,而4月增速再次 回落 强调政策收紧、房贷利率攀升、基数抬高等是销量4 月增速回落主因1 ) 政策持续 收紧,部分城市“四限”;2 )1季度房贷利率继续攀升(领先销量增速1-2个季 度);3 ) 三四线向好乃热点扩散效应尾部,并不持续;4 )3月往后基数抬高 。往 后 看 ,销量增速将继续下行,底部在四季度往后 注红色 实线箭 头表示 走向 ;1-2 月为累 计值与 累 计同比 14.7 7.7 -0.4 -1.7 1.9 -1.8 13.2 11.3 -5 0 5 10 15 20 17Q1 17M4 对全国商品房销量当月增 速的拉 动 全国 一线 二线 三四线 -40 -20 0 20 40 60 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国商品房销售面积 当月值 当月同比 季调同比- 12 - 房贷利率增速上行加速销量增速 回调 未来1-2 个季度内房贷利率增速继续上行 销量 三 四 线 销 量 边 际 持 续 转 弱 销量领先开发速度指数(投资前 瞻) 资料来源Wind ,招商证券,万套 -40 -20 0 20 40 60 80 -40 -20 0 20 40 60 80 2008-12 2009-06 2009-12 2010-06 2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 商品房销售面积 季调同比 按揭贷款名义利率 同比 一/ 二/ 三线销量增速趋势上均在下行 -40 -20 0 20 40 60 80 -50 0 50 100 2008-12 2009-06 2009-12 2010-06 2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 10Y 国债收益率 同比 按揭贷款名义利率 同比 -10 -5 0 5 10 15 20 -40 -20 0 20 40 60 80 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 商品房销售面积 季调同比 招商房地产开发速度指数 -60 -40 -20 0 20 40 60 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国商品房当月销量同比 一线 二线 三四线 注1-3月为累计同比,其余月份为 单月同 比(城 市级别 统计局不公布1-3月销量数据)- 13 - 销量5 月 同 比 增 速 或 略 有 反 弹 但 趋 势 上 仍 下 行 4 月销量同比(季调)继续下降。短期 而言 ,调整 的陡峭 程度 ,2 线 1线 3 线 高频数据显示,截止5 月14日,5 月 销 量 当 月 同 比 低 位 略 反 弹 , 但 趋 势 上 看 仍 在 下 行 通 道 重点二线城市商品住房销量 资料来源Wind ,招商证券,万套 重点三线城市商品住房销量 重点城市商品住房销量 一线城市商品住房销量 注 最新 月份 销量 当月 截 止日 期累 计销 量; 最新 月份 销量 同比 当月 截 止日 期日 均销 量/去 年同 期 日均 销量 -40 -20 0 20 40 60 80 0 10 20 30 40 50 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 重点城市57 销量当月同比57 销量季调同比57 万套 -40 -20 0 20 40 60 80 0 5 10 15 20 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 三线重点城市40 销量当月同比40 销量季调同比40 万套 -40 -20 0 20 40 60 80 0 2 4 6 8 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 一线城市4 销量当月同比4 销量季调同比4 万套 -40 -20 0 20 40 60 80 0 5 10 15 20 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 二线重点城市13 销量当月同比13 销量季调同比13 万套- 14 - 资金来源趋势上继续下行(高点 在16Q2 ) 资料来源wind ,招商证券 , 4 月自筹/ 销售回款推动资金来源增速收 窄 资 金 来 源 增 速 受 自 筹/ 销 售 回 款 影 响 继 续 收 窄 资金来源4月增速明显回落,趋势上看增速高点在16Q2 。4 月资金来源当月 同比增 长11.3 ,较3 月份回落9.3 PCT (自筹/ 销售回款/ 国内贷款/ 其他分别贡献-4.2/- 6.2/4.4/-3.3 PCT ),较1 季度回落0.2 PCT ,符合我们 预期。趋势上看 ,本轮小 周期资金来源 增速 高点在16Q2 强调自筹资金和销售回款同比增幅明显收窄是资金来源4月增速回落主因 1 )自 筹资金增幅收窄反映股权、债权融资 持续受限制;2 )定金及预付款和个人按揭增 幅收窄是受销量 边际持续转弱影响;3 )其他来源虽占总资金来源比例仅5 ,但4 月边际变化较大从而对增速变化起到一定的下拉作用;4 )而国内贷款因低基数原 因同比增幅大幅 反弹,但其对资金来源增速的正向 拉动 不及自筹和销售回款等的 负向拉动 。往后看 ,资金来源增速将继续 下行 7.0 20.6 11.3 2.4 1.4 5.8 -6.7 5.6 1.4 6.1 7.8 3.3 2.7 2.8 1.0 2.5 3.1 -0.2 -10 0 10 20 30 17M1-M2 17M3 17M4 对资金来源当月增速的拉 动 资金来源 国内贷款 自筹资金 定金预付 个人按揭 其他 -10 0 10 20 30 40 50 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国房地产开发资金来源 当月值 当月同比 季调同比 注红色 实线箭 头表示 走向 ;1-2 月为累 计值与 累 计同比- 15 - 销量边际收紧加速资金来源增速 回调 资 金 来 源 增 速 受 自 筹/ 销 售 回 款 影 响 继 续 收 窄 定金 预付款增速紧随销量趋势性收 窄 资料来源Wind ,招商证券,万套 信贷因低基数原因同比增速趋势 性回升 个人按揭增速紧随销量趋势性收 窄 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -50 0 50 100 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 商品房销售面积 季调同比 房地产开发资金来源 季调同比 -10 0 10 20 30 40 -20 0 20 40 60 80 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国商品房销量 当 月 同 比 资金来源 定金预付 当 月 同 比 -5 0 5 10 15 20 -20 0 20 40 60 80 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国商品房销量 当月 同比 资金来源 个人按揭 当 月 同 比 -5 0 5 10 15 20 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 资金来源 国内贷款 当 月 同 比 注红色 实线箭 头表示 走向 ;1-2 月为累 计值与 累 计同比- 16 - 新开工 库销比 见 底 回 升 加 速 新 开 工 回 调 新开工4月增速小幅收窄,趋势上看增速高点在16Q1 。4 月新开工当月同比增长 10.1 ,较3 月/1 季度分别回落3.0 PCT (住宅/ 非住宅分别贡献-3.6/0.5 )、1.5 PCT ,符合我们预期。趋势上看,本轮小周期新开工 增速高点在16Q1 ,之后虽有 波动但趋势上仍在 下行 强调销量边际下行、库销比见底回升、开发商 资金链逐步收紧是新开工 (本质是补 库存)增速回落的主因 。往后看, 二季度数据或仍将不错,三季度将低于 预期 10.4 13.1 10.1 10.2 14.9 11.3 0.1 -1.7 -1.2 -5 0 5 10 15 20 17M1-M2 17M3 17M4 对新开工面积当月增速的 拉动 住宅 非住宅 住宅 非住宅 -40 -20 0 20 40 60 0 10,000 20,000 30,000 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国房屋新开工面积 当月值 当月同比 季调同比 新开工趋势上继续下行(高点在16Q1) 资料来源wind ,招商证券 , 4 月新开工持续高增长但边际转弱 注红色 实线箭 头表示 走向 ;1-2 月为累 计值与 累 计同比- 17 - 销量边际收紧加速新开工增速回 调 新开工 库销比见 底 回 升 加 速 新 开 工 回 调 库销比见底回升加速新开工增速 回调 资料来源Wind ,招商证券,万套 资金来源边际收紧加速新开工增 速回调 住宅新开工增速4 月再次回落 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -40 -20 0 20 40 60 80 100 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 商品房销售面积 季调同比 房屋新开工面积 季调同比 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -20 0 20 40 60 80 100 1999/12 2000/12 2001/12 2002/12 2003/12 2004/12 2005/12 2006/12 2007/12 2008/12 2009/12 2010/12 2011/12 2012/12 2013/12 2014/12 2015/12 2016/12 房地产开发资金来源 季调 同 比 房屋新开工 季调同比 注 红色 实线箭 头表示 走向 -40 -20 0 20 40 60 80 100 0 10 20 30 40 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国广义库存库销比 全国新开工 住宅 季调同比 -40 -20 0 20 40 60 80 100 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 全国房屋新开工面积 住宅 当月同比 非住宅 当月同比- 18 - 4 月名义投资增速上升源于拿地增速 的反弹 投资趋势上仍在下行(高点在16Q4) 资料来源wind ,招商证券 , 投资 实 际 增 速 已 明 显 回 落 至 较 低 位 4 月名义增速高位小幅回升主 因 是 拿 地 费 用 大 幅 反弹4 月 名义投 资同比 增长9.6 ,较3 月扩大 0.2 PCT (建安/ 拿地/ 其他贡献-1.8/2.2/-0.2 PCT ),主因是拿地费用大幅回升(一方面土 地购置面积明显回升,另一方面拿地 再次聚 焦一线 推升拿 地均价 ) 投资名义增速虽仍在高位 但实际 增 速 已 降 至 较 低 位 1 ) 开发 投资2016Q4/2017Q1 名义增速分 别为10.0/9.1,持续位于高位,但实际增速(名义增速- 固定 资产 投资 价 格指 数 同比 ) 分别 为8.6/4.6 ,已明显回落至较低位。2 )4 月 名义投资增速为9.6,仍在高位,但 实 际 增 速 (名义增速-PPI同比)依旧维持相对低位 。此处 因 固定 资产投 资价格 指数为 季度公 布数据 , 故在计算月度投资实际增速时价格因 素以PPI代替(两 者数值 不一样 但走势 大体一 致) 从趋势上来看,名义和实际投资 增 速 高 点 在16Q4,4 月虽 略抬 头但 不 改下 行 趋势 。 往后 看 ,名 义投资增速将再次下行,但下行斜率 相对平 缓, 年 底 将 回 落 到5以内 -10 0 10 20 30 40 50 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 房地产名义开发投资 当月值 当月同比 季调同比 8.9 9.4 9.6 6.5 6.0 4.2 2.1 2.9 5.1 0.2 0.5 0.3 0 2 4 6 8 10 12 17M1-M2 17M3 17M4 对名义投资当月增速的拉 动 投资 建安 拿地 其他 注红色 实线箭 头表示 走向 ;1-2 月为累 计值与 累 计同比- 19 - 17年实际投资/ 实际建安明显回落 投资 实 际 增 速 已 明 显 回 落 至 较 低 位 资金来源增速领先开发投资增速 资料来源Wind ,招商证券,万套 17Q1名义/ 实际投资增速剪刀差明显扩大 新开工增速领先开发投资增速 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -20 -10 0 10 20 30 40 50 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 房地产开发投资 季调同比 房屋新开工面积 季调同比 -40 -20 0 20 40 60 80 100 -20 -10 0 10 20 30 40 50 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2

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